OSC تصدر القرار الأول بشأن الحد الأدنى من متطلبات العطاء الذي يحكم عروض الاستحواذ

OSC تصدر القرار الأول بشأن الحد الأدنى من متطلبات العطاء الذي يحكم عروض الاستحواذ

في 24 فبراير 2021 ، أصدرت هيئة الأوراق المالية في أونتاريو ("OSC”) أسبابه التي طال انتظارها لاتخاذ قرار في في مسألة شركة Optiva Inc، ("يكرر. أوبتيفا"). يكرر. أوبتيفا هي الحالة الأولى التي تتناول الحد الأدنى من متطلبات العطاء الإلزامية لقواعد عطاء الاستحواذ التي اعتمدها المنظمون الكنديون للأوراق المالية في عام 2016.

في أسباب قرارها ، رفضت OSC منح إعفاء من الحد الأدنى لمتطلبات العطاء لشركة ESW Capital LLC ("إسو"). شركة أسهم خاصة مقرها تكساس كانت تقترح تقديم عطاءات لجميع الأسهم المصدرة والقائمة لشركة Optiva Inc. ("أوبتيفا") ، وهي شركة برمجيات اتصالات متداولة بواسطة TSX. أسباب OSC لها آثار مهمة بالنسبة للمشاركين في أسواق رأس المال الكندية وخاصة بالنسبة لنظام عروض الاستحواذ. على وجه التحديد ، أكدت OSC أن:

• شرط العطاء الأدنى هو عنصر أساسي في نظام عطاء الاستلام والإعفاءات من هذا المطلب لن يكون لها ما يبررها إلا في ظروف واضحة واستثنائية ؛
• الاعتبار الأساسي لـ OSC في النظر فيما إذا كان سيتم منح الإعفاء من الحد الأدنى لمتطلبات العطاء سيكون ما إذا كان الإعفاء سيعزز اختيار المساهمين ؛
• حقيقة أن مساهمي الأقلية المهمين يعملون بمثابة "كتلة تحكم" لمنع عرض ما لا يكفي ، في حد ذاته ، لتبرير الإعفاء من شرط العطاء الأدنى ؛
• إن العلاج لمقدم العطاء الذي يسعى للتغلب على مساهمي الأقلية الذين يشغلون مركز حظر هو تحسين العرض ، وليس السعي للحصول على إعفاء.

مثّل بول ستيب وآنو كوشال من شركة مكارثي تيترو إل إل بي لصالح شركة EdgePoint Investment Group Inc. ("إيدج بوينت") ، وهو مساهم أقلية كبيرة في Optiva ، في مقاومة تطبيق ESW بنجاح.

الحد الأدنى من متطلبات العطاء

في عام 2016 ، وبعد عملية تشاور مطولة ، قام مسؤولو الأوراق المالية الكنديون ("وكالة الفضاء الكندية”) العديد من الإصلاحات المصممة لتحديث القوانين التي تحكم عروض الاستحواذ في كندا وإعادة توازن الديناميكيات بين الأهداف الكندية والمجالس المستهدفة والمساهمين المستهدفين ومقدمي العطاءات المحتملين. وكان من ركائز هذه الإصلاحات اعتماد الحد الأدنى من متطلبات العطاء في القسم 2.29.1 (ج) من الصك الوطني 62-104. تنص هذه القاعدة على أنه لا يجوز لمقدم العطاء قبول الأوراق المالية المودعة بموجب عطاء الاستحواذ إلا إذا كان أكثر من 50٪ من الأوراق المالية المستحقة من الفئة المملوكة أو التي يتحكم فيها مستثمرون بخلاف مقدم العطاء والجهات الفاعلة المشتركة لديه يقدمون أوراقهم المالية. ببساطة ، هذا يعني أن العطاء لا يمكن أن ينجح ما لم يوافق غالبية المساهمين من غير مقدمي العطاءات على طرح أسهمهم.

في ذلك الوقت ، ذكرت وكالة الفضاء الكندية أن الغرض من هذه القاعدة الجديدة هو السماح "باتخاذ إجراء جماعي من قبل أصحاب الأوراق المالية ردًا على محاولة الاستحواذ بطريقة يمكن مقارنتها بالتصويت على العطاء". أثناء عملية التشاور التي أدت إلى اعتماد القاعدة الجديدة ، أيد العديد من المعلقين شرط الحد الأدنى من العطاء على أساس أنه سيزيد من شفافية ونزاهة نظام عطاء الاستحواذ. وأعرب معلقون آخرون عن قلقهم من أن القاعدة الجديدة ستمنح مساهمي الأقلية الكبيرة نفوذاً لمنع العطاء. ردًا على هذا القلق ، أشارت وكالة الفضاء الكندية إلى أن هذه كانت فائدة مقصودة ، وليست ضارة ، للقاعدة الجديدة. تم تصميم القاعدة لتشجيع المساهمين المستهدفين على العمل بشكل جماعي واستخدام نفوذهم لتحسين جودة العطاء. اعترفت وكالة الفضاء الكندية بإمكانية تعزيز النفوذ لأصحاب الأقليات الكبيرة ولكنها خلصت إلى أنه يمكن معالجة ذلك بشكل مناسب من خلال الإعفاء المعفي (دون تقديم إرشادات بشأن الظروف التي من المحتمل أن يمنحوا فيها إعفاءً معفيًا).

كان هذا النقاش ، بين إيجابيات وسلبيات القاعدة الجديدة ، محوريًا في القرار في إعادة Optiva.

عرض ESW المقترح لشراء Optiva

جاء عرض ESW المقترح لشراء Optiva في سياق معركة طويلة الأمد بين أكبر ثلاثة مساهمين: ESW ، التي تمتلك 28.4٪ من أسهم التصويت الثانوية لشركة Optiva ؛ الصناديق المشتركة التي تديرها EdgePoint ، التي تمتلك 18.1٪ ؛ وشركة Maple Rock Capital Partners Inc. ("صخرة القيقب”) التي تمتلك 22.4٪.

في عام 2016 ، سيطرت ESW ، التي كانت تمتلك 13٪ من أسهم التصويت الثانوية لشركة Optiva ، على Optiva من خلال استثمار 83.2 مليون دولار أمريكي مقابل 800,000 من الأسهم الممتازة والضمانات من السلسلة A. في عام 2019 ، شعرت EdgePoint و Maple Rock ، اللتان كانتا تشغلان مناصب أقلية في Optiva ، بالقلق من أن ESW كانت تدير Optiva بطريقة تفيد ESW على عكس جميع أصحاب المصلحة. بدأ كل من EdgePoint و Maple Rock في اتخاذ خطوات للحد من سيطرة ESW على الشركة. بلغت هذه الخطوات ذروتها في يونيو 2020 ، عندما وافقت EdgePoint على دفع 55 مليون دولار أمريكي ووافقت Maple Rock على دفع ما يصل إلى 35 مليون دولار أمريكي مقابل 9.75٪ من سندات PIK المضمونة في Optiva. كجزء من اتفاقيات السندات هذه ، وافقت Optiva على استخدام 90 مليون دولار من العائدات لاسترداد 800,000 سهم من السلسلة A. مع هذه الصفقة ، ستفقد ESW أسهمها المفضلة وسيطرتها على الشركة ، على الرغم من أنها ستظل مساهماً هاماً.

ESW ، ومع ذلك ، لم يكن على استعداد للتخلي عن السيطرة. بعد شهر واحد ، في 27 يوليو 2020 ، أعلنت ESW عن نيتها تقديم عرض غير مرغوب فيه للحصول على أي من أو كل أسهم التصويت الثانوية لشركة Optiva غير المملوكة بالفعل لـ ESW مقابل 60.00 دولار كندي لكل سهم. يمثل سعر العرض علاوة بنسبة 122 ٪ على متوسط ​​السعر المرجح بحجم 20 يومًا و 92 ٪ علاوة على أعلى سعر للإغلاق في 10 أيام .. استجابة لإعلان ESW ، أعلن كل من EdgePoint و Maple Rock أنهما سيرفضان تقديم عطاء حصصهم في العطاء. بالنظر إلى أن EdgePoint و Maple Rock تمتلكان إجمالي 56.6 ٪ من الأسهم غير المملوكة لشركة ESW ، لا يمكن تلبية الحد الأدنى من متطلبات العطاء ، وفي حالة عدم منح الإغاثة ، من شأنها أن تمنع العطاء بشكل فعال.

رداً على ذلك ، تقدم ESW بطلب إلى OSC للحصول على إعفاء من متطلبات العطاء الدنيا بموجب القسم 104 من قانون الأوراق المالية (أونتاريو) (ما يسمى "سلطة المصلحة العامة") والتي من شأنها أن تسمح بعرضها للمضي قدمًا طالما أن غالبية المساهمين المستهدفين بخلاف EdgePoint و Maple Rock تقدموا بالمناقصة. جادل ESW بأن EdgePoint و Maple Rock كانا بمثابة "كتلة تحكم" لمنع ESW من استعادة السيطرة ، وبالتالي منع المساهمين المستهدفين الآخرين من الحصول على ما أسموه "علاوة استثنائية" لأسهمهم في Optiva. جادل ESW أن هذا حرم المساهمين المستهدفين الآخرين من اختيار المساهمين وبالتالي كان مناقضًا لغرض نظام عرض الاستحواذ.

قرار OSC

رفض OSC تطبيق ESW. وأشارت اللجنة إلى أن اعتماد الحد الأدنى من متطلبات العطاء في عام 2016 كان جزءًا من "إعادة معايرة مادية لديناميكيات العطاءات المصممة لتسهيل العمل الجماعي للمساهمين". ورأت اللجنة أنه يجب توخي الحذر في منح إعفاء معفي يغير هذه المعايرة بين مقدم العطاء والمساهمين المستهدفين وأصحاب كتلة التحكم. لن يتم تبرير الإعفاء إلا في حالة "الظروف الاستثنائية أو السلوك الواضح غير اللائق أو المسيء من جانب أصحاب كتلة الهدف أو مقدم العطاء أو التحكم الذي يقوض اختيار مساهمي الأقلية". لم تكن هناك مثل هذه الظروف هنا.

لاحظت OSC أن هذا النهج الحذر - للتدخل فقط في ظروف واضحة واستثنائية - ضروري لتعزيز نزاهة واتساق نظام العطاء. إنه يوفر للشركات العامة والمساهمين "إطارًا واضحًا ويمكن التنبؤ به" بينما يمنح المنظمين المرونة للتعامل مع الظروف الفريدة التي تسيء إلى الغرض من نظام العطاء.

فيما يتعلق بحقائق هذه القضية ، لاحظت OSC أنه لم تكن هناك تكتيكات دفاعية تعرض اختيار المساهمين للخطر ، كما هو الحال غالبًا في عروض الاستحواذ المتنازع عليها. لم تكن هناك إصدارات تكتيكية للأسهم أو تراكمات أو تخفيفات أو تغيير في سيطرة المساهمين تحسبًا للمزايدة أو أثناء العطاء. بدلاً من ذلك ، استحوذت EdgePoint و Maple Rock على مناصبهما قبل اقتراح العطاء بفترة طويلة. إن حقيقة أن واحدًا أو أكثر من مساهمي الأقلية يحتفظون بمركز حظر محتمل هي "غير كافية" ، بحد ذاتها لتبرير ، إعفاء ، حتى عندما يقترن بالنية المعلنة لاثنين من كبار المساهمين بعدم تقديم العطاءات للعطاء. باختصار ، لم تتورط EdgePoint و Maple Rock في أي تكتيكات مسيئة أو غير لائقة لعرقلة العرض. كانوا ببساطة يمارسون خيارهم ، كمساهمين مستهدفين ، بعدم قبول عرض ESW. هذا لا يبرر الإعفاء من شرط العطاء الأدنى.

كما لاحظت OSC:

يحق لجميع المساهمين ، بما في ذلك المساهمين المهمين أو المساهمين الخاضعين للسيطرة ، أن يقرروا لمصلحتهم الخاصة ما إذا كانوا على استعداد للخروج وبأي سعر. قد تؤدي شفافية آراء المساهمين في العطاء ، كما حدث هنا ، إلى تعزيز اختيار المساهمين المستنير وقد تساهم في تحسين جودة العطاء بشكل عام.

اعتبرت OSC أيضًا أن السماح لمناقصة ESW بالمضي قدمًا دون احتساب أسهم EdgePoint أو Maple Rock كجزء من متطلبات الحد الأدنى للعطاء من شأنه أن يجبر EdgePoint و Maple Rock بشكل فعال على طرح أسهمهما أو الوقوع في شرك شركة مع سيطرة معززة من قبل ESW وتقليل السيولة. لاحظت OSC أن شرط العطاء الأدنى "تم تنفيذه لمعالجة احتمالية هذا النوع من الإكراه على وجه التحديد."

أخيرًا ، اعتبرت OSC أن الحفاظ على الحد الأدنى من متطلبات العطاء في هذه الحالة يصب في المصلحة العامة لأنه "يفتح الباب أمام إمكانية العروض المتفوقة". بعبارة أخرى ، إذا أراد ESW أن ينجح عرضه ، فعليه تقديم عرض أفضل بدلاً من السعي للحصول على إعفاء.

وفي الختام

القرار في يكرر. أوبتيفا يعطي إشعارًا للشركات العامة والناشطين بأن الإعفاءات من شرط العطاء الأدنى لن يتم منحها بسهولة. كما يؤكد الغرض من المطلب: وهو تشجيع العمل الجماعي بين مساهمي الأقلية وإجبار مقدمي العطاءات على تقديم أفضل عرض لديهم.

تحقق من HTML CheatSheet على الإنترنت هنا وحفظ الارتباط لأنك قد تحتاج إليه أثناء إنشاء محتوى لصفحة ويب.

المصدر: https://www.mccarthy.ca/en/insights/blogs/ma-and-private-equity-perspectives/osc-releases-first-decision-minimum-tender-requirement-governing-take-over-bids