I sin bog “Ekstraordinære populære vrangforestillinger og galskaben fra skarer”, siger Charles Mackay, at mænd tænker i flokke og går amok i flokke, mens de kun genopretter deres sanser langsomt og én efter én. Det blev skrevet i 1841. I dag er det endnu mere relevant.
Den mest berømte kollektive besættelse i det seneste årti er kryptovalutaer. I de sidste par år har vi været vidne til branchespecifikke chok med varierende implikationer, det være sig udvekslingshack, fidusordninger eller andet. Selvom dækket af kontroverser, på lang sigt bør stigningen i kryptovalutaer betragtes som en positiv for det globale finansmarkedslandskab.
Når noget, der stadig er relativt ukendt og rystende, begynder at ridse overfladen af en nylig smertefuld sag som kreditmarkederne, bliver vi dog mere følsomme og begynder at stille spørgsmål. Siden 2018 har cryptocurrency-udlånsindustrien formået at vokse op til $ 5 milliarder, og den opadgående tendens fortsætter. Udvidelsen har rejst nogle spørgsmål og en åbenlys følelse af et smertefuldt déjà vu.
Ethvert kreditmarked i vores historie havde på et tidspunkt dannet en boble, som senere er sprængt med implikationer af en anden skala. I dag har vi flere grunde til at tro, at kryptoudlånsindustrien kan være den næste på tur.
Idéen med cryptocurrency-lån er at bruge dine digitale aktiver som sikkerhed og låne kontanter. Til gengæld betaler du renter, på samme måde som traditionelle kreditlinjer fungerer. Problemet her er imidlertid lagt i det underliggende aktivs fundamentale forhold.
Bortset fra stablecoins er kryptovalutaer kendt for deres ekstreme volatilitet. Dette betyder, at en kreditkrise i kryptoudlånsindustrien kan ende med langt mere ødelæggende end subprime-lånskrisen. Selv på toppen af finanskrisen, hvor bankernes porteføljer havde millioner af praktisk talt værdiløse fast ejendom, var det klart, at markedet på et tidspunkt vil komme sig, og aktiverne vil genvinde en del, hvis ikke hele deres værdi. På grund af aktivklassens karakter var hele krisen et spørgsmål om at gå gennem stormen og vente på, at solen skulle komme op igen.
Bitcoin er på den anden side tilbøjelig til pludselige og markante prisudsving. An udveksle hack, en pludseligt nedbrud, en fidusordning som PlusToken en, en massiv salg, eller en anden begivenhed kan skabe kaos på markedet. Set fra kryptoudlånstjenesters perspektiv er en sådan skrøbelighed bekymrende. I et scenarie, hvor markedet er i en stejl nedtur, vil låntagernes aktiver falde hurtigt. Afhængigt af hvor hurtigt markedet dykker, kan låntagere være ude af stand til at sikre mere sikkerhed, hvilket vil føre til, at lånevirksomheder likviderer sikkerhedsstillelsen på deres bøger. En samtidig misligholdelse af en række lån og de massive opfølgende salgsordrer fra långivere vil yderligere forværre markedets nedtur.
Et af låneselskabernes vigtigste salgsargumenter er, at de ikke udfører kredittjek, hvilket gør kryptolån tilgængelige for alle. Det betyder, at det eneste reelle risikostyringsværktøj i branchen er Loan-to-Value-indikatoren, som estimerer værdien af den sikkerhed, som låntager skal indsætte for at få bevilget et lån. Hvis for eksempel LTV er 50%, så for at få et lån på $5 000, skal låntageren sikre $10 000 i sikkerhed. Når LTV'et går ud af grænserne, opfordres låntageren til at indsætte yderligere sikkerhed eller sælge en del af sine kryptovalutaer for at tilbagebetale lånet. Undladelse af at gøre dette udløser en automatiseret sikkerhedsstillelse.
For at minimere misligholdelsesrisikoen forsøger nogle långivere at overbelåne ved at sætte LTV'er så lavt som 20 %. Selv hvis lånene er overbelånte, i tilfælde af at der er et betydeligt fald på kryptomarkedet, og LTV springer, er det eneste resultat afvikling af sikkerhedsstillelse. Men på det tidspunkt kan sikkerheden allerede være væsentligt mindre værd end lånets udestående værdi. Desuden vil en samtidig misligholdelse af flere låntagere generere et enormt salgspres på et tidspunkt, hvor der ikke vil være nok købere.
LTV er designet til at mindske tab i stedet for at beskytte mod misligholdelsesrisiko. Det viser, at långivere og låntagere er lige så sårbare over for markedets uforudsigelighed.
Indtil videre er krypto-udlånsselskaberne strengt fokuseret på at operere i deres niche. Men skulle de trænge ind på andre områder som børshandelen, så kan de isolerede problemer få systemisk betydning og dermed trække markedet i en nedadgående spiral.
Det er også værd at bemærke, at væksten i industrien går hånd i hånd med dens institutionalisering. I begyndelsen blev sofistikerede investorer som hedgefonde tiltrukket af nichen på grund af dens volatilitet og profitmuligheder. I dag har de en mere markedsneutral position ved at bruge udlånstjenester til at balancere deres porteføljer og navigere mellem korte og lange positioner på Bitcoin- og altcoin-markederne. Industrien modnes og begynder at ligne interbank-valutamarkedet, hvor USD, som basisvaluta, udveksles mod sekundære valutaer. I cryptocurrency-verdenen er basisvalutaen Bitcoin, mens altcoins fungerer som sekundære valutaer.
Den hurtige udvidelse af kryptolånemarkedet og dets tilsyneladende potentiale vil også resultere i, at nye virksomheder kommer ind i nichen. Industrien vil ikke have andet valg end at følge trinene fra andre kreditmarkeder. Øget konkurrence vil betyde, at den eneste måde at tiltrække nye kunder på er ved at løsne udlånspolitikkerne. Lån vil blive mere risikable, og chancen for misligholdelse vil stige. Det er sådan, vi kommer tilbage til det indledende argument - problemet med aktivets grundlæggende forhold, og om de kan garantere en stabil drift af långivere.
Det er for tidligt at sige. Indtil boblen brister, er konsekvenserne af en kreditkrise blot antagelser. Tag for eksempel subprime-lånskrisen. Ingen havde en idé om alle de ting, der foregår bag kulisserne med hensyn til strukturering af nye produkter og størrelsen af CDS-markedet. Det eneste, vi vidste, var, at nichen boomede, og at købe et hjem var lige så nemt som at købe is.
Hvis vi er heldige nok, og kryptomarkedet forbliver kapsuleret, vil det værst tænkelige scenarie være misligholdelse af en del af låneselskaberne, muligvis dem med løsnet kreditkontrol. For deres kunder vil det betyde et tab af deres kryptoaktiver. Hvis på den anden side markedernes indbyrdes forbundne sammenhæng og risikoen for afsmitning af volatilitet stiger, kan vi blive nødt til at stå over for en kædelignende effekt og destabilisering, der overføres gennem hele systemet. Hedgefonde, der mest sandsynligt vil blive påvirket af et sådant scenarie, er med betydelig eksponering mod den digitale aktivklasse.
I sidste ende afhænger alt af størrelsen af kryptoudlånsnichen, og om den trænger ind på andre markeder. Indtil videre forbliver det lille - de daglige Bitcoin-transaktioner er inden for rækkevidden af $ 500 millioner til $ 1 milliard. Til sammenligning er volumen på valutamarkederne estimeret til 6.6 billioner dollars om dagen. I betragtning af den hurtige ekspansionshastighed, som vi i øjeblikket er vidne til, kan vi dog snart nå et punkt, hvor kryptovalutamarkedet bliver en integreret del af det globale finansielle system.
Hvis vi skal være ærlige, er forudsætningerne for, at en potentiel cryptocurrency-kreditkrise kan udfolde sig, alle til stede - en mangel på regulering, billig kredit til alle, lidt til ingen due diligence og, vigtigst af alt, overdreven optimisme. Sidst vi havde alle disse på bordet, blev tingene grimme.