OSC اولین تصمیم را در مورد حداقل شرایط مناقصه حاکم بر مناقصه های تصاحب منتشر می کند

OSC اولین تصمیم را در مورد حداقل شرایط مناقصه حاکم بر مناقصه های تصاحب منتشر می کند

در 24 فوریه 2021، کمیسیون اوراق بهادار انتاریو ("OSC”) دلایل مورد انتظار خود را برای تصمیم گیری منتشر کرد در موضوع Optiva Inc، ("Re. Optiva"). Re. Optiva اولین موردی است که به حداقل الزامات اجباری مناقصه قوانین پیشنهادی تصاحب که توسط تنظیم کننده های اوراق بهادار کانادا در سال 2016 تصویب شد، پرداخته می شود.

در دلایل تصمیم خود، OSC از اعطای معافیت از حداقل شرط مناقصه به ESW Capital LLC خودداری کرد ("ESWیک شرکت سهام خصوصی مستقر در تگزاس که پیشنهاد داد برای همه سهام منتشر شده و موجود در Optiva Inc. ("Optiva”)، یک شرکت نرم افزاری مخابراتی تجارت شده توسط TSX. دلایل OSC پیامدهای مهمی برای شرکت کنندگان بازار سرمایه کانادا و به ویژه برای رژیم پیشنهاد خرید دارد. به طور خاص، OSC تأیید کرد که:

• حداقل شرط مناقصه جزء اصلی رژیم پیشنهاد خرید است و معافیت از این شرط تنها در شرایط روشن و استثنایی قابل توجیه است.
• ملاحظات اولیه OSC در بررسی اینکه آیا معافیت از حداقل شرط مناقصه اعطا می شود این خواهد بود که آیا این معافیت باعث افزایش انتخاب سهامداران می شود یا خیر.
• این واقعیت که سهامداران اقلیت قابل توجهی به عنوان یک "بلوک کنترل" برای جلوگیری از یک پیشنهاد عمل می کنند، به خودی خود برای توجیه معافیت از حداقل شرط مناقصه کافی نیست.
• راه حل پیشنهادی برای غلبه بر سهامداران اقلیت که دارای موقعیت مسدود کننده هستند، بهبود پیشنهاد است، نه به دنبال معافیت.

پل استیپ و آنو کوشال از McCarthy Tétrault LLP برای EdgePoint Investment Group Inc.EdgePoint”)، یکی از سهامداران اقلیت بزرگ Optiva، در مقاومت موفقیت آمیز در برابر برنامه ESW.

حداقل نیاز مناقصه

در سال 2016، پس از یک فرآیند مشاوره طولانی، مدیران اوراق بهادار کانادا ("CSA”) چندین اصلاحات طراحی شده برای مدرن کردن قوانین حاکم بر مناقصه های تصاحب در کانادا و ایجاد تعادل مجدد پویایی بین اهداف کانادایی، هیئت مدیره هدف، سهامداران هدف و مناقصه گران احتمالی را اجرا کرد. یکی از سنگ بنای این اصلاحات، اتخاذ حداقل شرط مناقصه در بخش 2.29.1(c) ابزار ملی 62-104 بود. این قانون مقرر می‌دارد که داوطلب نمی‌تواند اوراق بهادار سپرده‌شده تحت پیشنهاد خرید را تصاحب کند، مگر اینکه بیش از 50٪ از اوراق بهادار موجود در طبقه متعلق به یا تحت کنترل سرمایه‌گذارانی غیر از داوطلب و بازیگران مشترک آن، اوراق بهادار خود را مناقصه کنند. به بیان ساده، این بدان معناست که یک پیشنهاد نمی تواند موفق شود مگر اینکه اکثریت سهامداران غیر مناقصه پذیر با مناقصه سهام خود موافقت کنند.

در آن زمان، CSA اعلام کرد که هدف از این قانون جدید اجازه دادن به "اقدام جمعی توسط دارندگان اوراق بهادار در پاسخ به پیشنهاد تصاحب به روشی قابل مقایسه با رای دادن به پیشنهاد است." در طول فرآیند مشاوره منجر به تصویب قانون جدید، چندین مفسر از حداقل شرط مناقصه به این دلیل که شفافیت و یکپارچگی رژیم پیشنهاد خرید را افزایش می‌دهد، حمایت کردند. مفسران دیگر ابراز نگرانی کردند که قانون جدید به سهامداران اقلیت بزرگ اهرمی برای جلوگیری از پیشنهاد می دهد. در پاسخ به این نگرانی، CSA خاطرنشان کرد که این یک مزیت مورد نظر است، نه ضرری برای قانون جدید. این قانون برای تشویق سهامداران هدف به کار جمعی و استفاده از اهرم خود برای بهبود کیفیت پیشنهاد طراحی شده است. CSA پتانسیل افزایش اهرم مالی برای دارندگان اقلیت بزرگ را تشخیص داد، اما به این نتیجه رسید که این موضوع می تواند به اندازه کافی از طریق معافیت معافیت رسیدگی شود (بدون ارائه راهنمایی در مورد شرایطی که آنها احتمالاً در آن معافیت اعطا می کنند).

این بحث، بین جوانب مثبت و منفی قاعده جدید، در تصمیم گیری مرکزی بود Re Optiva.

پیشنهاد پیشنهادی ESW برای Optiva

پیشنهاد پیشنهادی ESW برای Optiva در چارچوب یک نبرد طولانی مدت بین سه سهامدار بزرگ آن بود: ESW، که 28.4٪ از سهام شرکت تحت رای Optiva را در اختیار داشت. صندوق های سرمایه گذاری مشترک تحت مدیریت EdgePoint که 18.1٪ مالکیت آن را در اختیار داشت. و Maple Rock Capital Partners Inc. ("سنگ افرا”)، که مالک 22.4٪ بود.

در سال 2016، ESW که 13 درصد از سهام دارای حق رأی فرعی Optiva را در اختیار داشت، با سرمایه گذاری 83.2 میلیون دلاری در ازای 800,000 سهام ترجیحی سری A و ضمانت، کنترل Optiva را به دست گرفت. در سال 2019، EdgePoint و Maple Rock که در اقلیت در Optiva قرار داشتند، نگران شدند که ESW Optiva را به گونه‌ای مدیریت می‌کند که به نفع ESW در مقایسه با همه سهامداران است. EdgePoint و Maple Rock هر کدام شروع به انجام اقداماتی برای محدود کردن کنترل ESW بر شرکت کردند. این مراحل در ژوئن 2020 به اوج خود رسید، زمانی که EdgePoint موافقت کرد 55 میلیون دلار بپردازد و Maple Rock موافقت کرد تا 35 میلیون دلار برای 9.75٪ اوراق قرضه ضامن PIK در Optiva بپردازد. به عنوان بخشی از این قراردادهای اوراق قرضه، Optiva موافقت کرد که از 90 میلیون دلار درآمد برای بازخرید 800,000 سهام ترجیحی سری A ESW استفاده کند. با این معامله، ESW سهام ممتاز و کنترل خود را بر شرکت از دست می‌دهد، اگرچه سهامدار مهمی باقی می‌ماند.

با این حال، ESW تمایلی به کنار گذاشتن کنترل نداشت. یک ماه بعد، در 27 ژوئیه 2020، ESW اعلام کرد که قصد دارد پیشنهادی ناخواسته برای خرید هر یا همه سهام دارای حق رای فرعی Optiva که قبلاً متعلق به ESW نبود، به مبلغ 60.00 دلار CDN برای هر سهم ارائه کند. قیمت پیشنهادی یک حق بیمه 122 درصدی نسبت به قیمت میانگین وزنی حجمی 20 روزه و یک حق بیمه 92 درصدی به بالاترین قیمت پایانی 10 روزه نشان می دهد. در پاسخ به اعلامیه ESW، EdgePoint و Maple Rock هر کدام اعلام کردند که از مناقصه خودداری می کنند. سهام خود را به مناقصه. با توجه به اینکه EdgePoint و Maple Rock مجموعاً 56.6٪ از سهام غیر متعلق به ESW را در اختیار داشتند، حداقل شرط مناقصه نمی تواند برآورده شود و در صورت عدم اعطای تسهیلات، عملاً پیشنهاد را مسدود می کند.

در پاسخ، ESW برای معافیت از حداقل شرط مناقصه طبق بخش 104 از OSC درخواست کرد. قانون اوراق بهادار (انتاریو) (به اصطلاح "قدرت منافع عمومی") که به پیشنهاد آن اجازه می دهد تا زمانی که اکثر سهامداران هدف به غیر از EdgePoint و Maple Rock در مناقصه شرکت کرده اند، ادامه یابد. ESW استدلال کرد که EdgePoint و Maple Rock به عنوان یک "بلوک کنترل" عمل می کنند تا از به دست آوردن مجدد کنترل ESW جلوگیری کنند و در نتیجه مانع از دستیابی سایر سهامداران هدف به آنچه که آن را "حق بیمه فوق العاده" برای سهام Optiva خود می نامد، می کنند. ESW استدلال کرد که این امر سایر سهامداران هدف را از انتخاب سهامدار محروم می کند و بنابراین با هدف رژیم پیشنهاد تصاحب مخالف است.

تصمیم OSC

OSC درخواست ESW را رد کرد. کمیسیون خاطرنشان کرد که پذیرش حداقل شرط مناقصه در سال 2016 بخشی از "تجدیدسنجی اساسی پویایی پیشنهادات طراحی شده برای تسهیل اقدامات جمعی سهامداران" بود. کمیسیون معتقد است که باید در اعطای معافیت های معاف که این کالیبراسیون بین پیشنهاد دهنده، سهامداران هدف و دارندگان بلوک کنترل را تغییر می دهد، محتاط باشد. این معافیت تنها در مورد «شرایط استثنایی یا رفتار نادرست یا سوءاستفاده آشکار از سوی دارندگان بلوک هدف، پیشنهاد دهنده یا کنترل که انتخاب سهامداران اقلیت را تضعیف می‌کند» توجیه می‌شود. اینجا چنین شرایطی وجود نداشت.

OSC خاطرنشان کرد که این رویکرد محتاطانه - فقط برای مداخله در شرایط واضح و استثنایی - برای ارتقای یکپارچگی و ثبات رژیم پیشنهادی ضروری است. این شرکت ها و سهامداران را با یک "چارچوب واضح و قابل پیش بینی" ارائه می دهد و در عین حال به تنظیم کننده ها انعطاف پذیری برای رسیدگی به شرایط منحصر به فردی می دهد که به اهداف رژیم مناقصه آسیب می رساند.

در مورد حقایق این پرونده، OSC خاطرنشان کرد که هیچ تاکتیک دفاعی وجود ندارد که انتخاب سهامداران را به خطر بیندازد، همانطور که اغلب در مناقصه های خرید مورد مناقشه چنین است. هیچ گونه انتشار تاکتیکی، انباشت، کاهش یا تغییر در کنترل سهامداران در پیش‌بینی پیشنهاد یا در حین مناقصه وجود نداشت. در عوض، EdgePoint و Maple Rock موقعیت های خود را قبل از پیشنهاد پیشنهاد به دست آوردند. این واقعیت که یک یا چند سهامدار اقلیت دارای موقعیت مسدودکننده بالقوه هستند، به تنهایی برای تضمین، یک معافیت کافی است، حتی زمانی که با قصد اعلام شده دو سهامدار بزرگ برای عدم شرکت در مناقصه همراه باشد. به طور خلاصه، EdgePoint و Maple Rock درگیر هیچ گونه تاکتیک سوء استفاده یا نادرستی برای جلوگیری از مناقصه نبودند. آنها به عنوان سهامداران هدف، صرفاً انتخاب خود را برای نپذیرفتن پیشنهاد ESW انجام می دادند. این امر معافیت از حداقل شرط مناقصه را توجیه نمی کند.

همانطور که OSC اشاره کرد:

همه سهامداران، از جمله سهامداران بلوک عمده یا کنترلی، حق دارند به نفع خود تصمیم بگیرند که آیا و به چه قیمتی مایل به خروج هستند یا خیر. شفافیت دیدگاه سهامداران از یک پیشنهاد، همانطور که در اینجا اتفاق افتاد، ممکن است انتخاب آگاهانه سهامداران را افزایش دهد و ممکن است به بهبود کیفیت کلی پیشنهاد کمک کند.

OSC همچنین اعلام کرد که اجازه دادن به مناقصه ESW بدون احتساب سهام EdgePoint یا Maple Rock به عنوان بخشی از حداقل شرط مناقصه، عملاً EdgePoint و Maple Rock را مجبور به مناقصه سهام خود می کند یا در شرکتی با کنترل بیشتر توسط ESW و کاهش نقدینگی گرفتار می شوند. OSC خاطرنشان کرد که حداقل شرط مناقصه "برای رسیدگی به پتانسیل این نوع اجبار اجرا شد."

در نهایت، OSC اعلام کرد که حفظ حداقل شرط مناقصه در این مورد به نفع عمومی است زیرا "امکان ارائه پیشنهادات برتر را باز نگه می دارد". به عبارت دیگر، اگر ESW می‌خواهد پیشنهادش موفقیت‌آمیز باشد، باید پیشنهاد بهتری ارائه دهد تا اینکه به دنبال معافیت باشد.

نتیجه

تصمیم در Re. Optiva به شرکت‌های دولتی و فعالان اطلاع می‌دهد که معافیت از حداقل شرط مناقصه به سادگی اعطا نخواهد شد. همچنین هدف این الزام را تأیید می کند: یعنی تشویق به اقدام جمعی در بین سهامداران اقلیت و وادار کردن داوطلبان به ارائه بهترین پیشنهاد خود.

HTML CheatSheet آنلاین را بررسی کنید اینجا کلیک نمایید و لینک را ذخیره کنید زیرا ممکن است هنگام نوشتن محتوا برای یک صفحه وب به آن نیاز داشته باشید.

منبع: https://www.mccarthy.ca/en/insights/blogs/ma-and-private-equity-perspectives/osc-releases-first-decision-minimum-tender-requirement-governing-take-over-bids