OSC julkaisee ensimmäisen päätöksen yritysostotarjouksia koskevasta vähimmäistarjousvaatimuksesta

OSC julkaisee ensimmäisen päätöksen yritysostotarjouksia koskevasta vähimmäistarjousvaatimuksesta

24. helmikuuta 2021 Ontarion arvopaperikomissio (OSC”) Julkisti kauan odotetut päätöksensä syyt Optiva Inc: n aineistossa, (Re. Optiva"). Re. Optiva on ensimmäinen tapaus, joka koskee pakollista vähimmäishuutovaatimusta Kanadan arvopaperimarkkinoiden sääntelyviranomaisten vuonna 2016 hyväksymissä yritysostotarjoussäännöissä.

Päätöksen perusteluissaan OSC kieltäytyi myöntämästä vapautusta vähimmäishuutovaatimuksesta ESW Capital LLC: lle (ESWTexasissa toimiva pääomasijoitusyhtiö, joka ehdotti tarjouksia kaikista Optiva Inc.:n liikkeeseen laskemista ja liikkeeseen laskemista osakkeista (Optiva”), TSX: n kauppaa käyttävä tietoliikenneohjelmistoyritys. OSC: n syillä on merkittäviä vaikutuksia Kanadan pääomamarkkinoiden toimijoihin ja erityisesti ostotarjousjärjestelmään. OSC vahvisti erityisesti, että:

• Vähimmäistarjousvaatimus on yritysostotarjousten järjestelmän keskeinen osa, ja poikkeukset tähän vaatimukseen ovat perusteltuja vain selkeissä ja poikkeuksellisissa olosuhteissa.
• OSC: n ensisijainen näkökohta harkittaessa vapautuksen myöntämistä vähimmäistarjousvaatimuksesta on se, edistääkö vapautus osakkeenomistajien valintaa;
• Se, että merkittävät vähemmistöosakkaat toimivat "valvontalohkona" estääkseen tarjouksen, ei yksin riitä perustelemaan vapautusta vähimmäistarjousvaatimuksesta;
• Korjaus tarjoajalle, joka pyrkii voittamaan estävän aseman omistavat vähemmistöosakkaat, on parantaa tarjousta, ei hakea vapautusta.

Paul Steep ja Anu Koshal McCarthy Tétrault LLP: stä toimi EdgePoint Investment Group Inc.:n (“Edgepoint”), Optivan suuri vähemmistöosakas, vastustamassa menestyksekkäästi ESW: n sovellusta.

Vähimmäistarjousvaatimus

Vuonna 2016 Kanadan arvopaperimarkkinoiden hallintovirkamiehet (CSA”) Toteutti useita uudistuksia, joiden tarkoituksena on nykyaikaistaa lakeja, jotka koskevat ostotarjouksia Kanadassa, ja tasapainottaa kanadalaisten kohteiden, kohdelautakuntien, kohdeosakkeenomistajien ja mahdollisten tarjoajien dynamiikkaa. Yksi näiden uudistusten kulmakivistä oli vähimmäishuutovaatimusten hyväksyminen kansallisen välineen 2.29.1–62 104 kohdan c alakohdassa. Tämän säännön mukaan tarjoaja ei voi ottaa haltuunsa arvopapereita, jotka on talletettu ostotarjouksen perusteella, ellei yli 50% muiden sijoittajien kuin tarjoajan ja sen yhteisten toimijoiden omistuksessa tai määräysvallassa olevan luokan arvopapereista tarjoa arvopapereitaan. Yksinkertaisesti sanottuna tämä tarkoittaa, että tarjous ei onnistu, ellei enemmistö tarjoajista, jotka eivät tarjoa tarjousta, suostu tarjoamaan osakkeitaan.

Tuolloin CSA totesi, että tämän uuden säännön tarkoituksena oli sallia "arvopaperien haltijoiden kollektiivinen toiminta vastauksena ostotarjoukseen tavalla, joka on verrattavissa tarjouksesta äänestämiseen". Uuden säännön hyväksymiseen johtaneessa kuulemisprosessissa useat kommentaattorit kannattivat vähimmäistarjousvaatimusta sillä perusteella, että se lisää ostotarjousjärjestelmän avoimuutta ja eheyttä. Muut kommentaattorit ilmaisivat huolensa siitä, että uusi sääntö antaisi suurille vähemmistöosakkaille mahdollisuuden estää tarjous. Vastauksena tähän huolenaiheeseen CSA totesi, että tämä oli tarkoituksenmukainen etu, ei haittaa uudelle säännölle. Säännön tarkoituksena oli kannustaa kohdeomistajia työskentelemään yhdessä ja käyttämään vipuvaikutustaan ​​tarjouksen laadun parantamiseen. CSA tunnusti mahdollisuuden lisätä suurten vähemmistöjen haltijoiden vipuvaikutusta, mutta päätyi siihen, että tähän voidaan puuttua riittävästi poikkeuksellisen helpotuksen avulla (antamatta ohjeita olosuhteista, joissa he todennäköisesti myöntävät vapautuksen).

Tämä uuden säännön hyvien ja huonojen puolien välinen keskustelu oli keskeinen tekijä vuonna Toisaalta Optiva.

ESW: n ehdottama tarjous Optivalle

ESW: n ehdottama tarjous Optivaa varten käytiin sen kolmen suurimman osakkeenomistajan pitkäaikaisessa taistelussa: ESW, joka omisti 28.4% Optivan alaisten äänioikeusosakkeista; EdgePointin hallinnoimat sijoitusrahastot, jotka omistivat 18.1%; ja Maple Rock Capital Partners Inc. (Vaahterakivi”), Jonka omistusosuus oli 22.4%.

Vuonna 2016 ESW, joka omisti 13% Optivan alaisten äänioikeutetuista osakkeista, otti Optivan hallintaan sijoittamalla 83.2 miljoonaa dollaria vastineeksi 800,000 2019 A-sarjan etuoikeutetusta osakkeesta ja optiotodistuksesta. Vuonna 2020 vähemmistöasemia Optivassa pitäneet EdgePoint ja Maple Rock olivat huolissaan siitä, että ESW hallinnoi Optivaa tavalla, joka hyödyttää ESW: tä kaikkien sidosryhmien sijaan. EdgePoint ja Maple Rock alkoivat kumpikin ryhtyä toimiin rajoittamaan ESW: n hallintaa yrityksessä. Nämä vaiheet huipentuivat kesäkuuhun 55, jolloin EdgePoint suostui maksamaan 35 miljoonaa dollaria ja Maple Rock suostui maksamaan jopa 9.75 miljoonaa dollaria 90%: n vakuudellisista PIK-vaihtovelkakirjoista Optivassa. Osana näitä debentuurisopimuksia Optiva suostui käyttämään 800,000 miljoonan dollarin tulot ESW: n XNUMX XNUMX A-etuoikeutetun osakkeen lunastamiseen. Tämän kaupan myötä ESW menettäisi etuoikeutetut osakkeet ja määräysvallan yrityksessä, vaikka se olisi edelleen merkittävä osakkeenomistaja.

ESW ei kuitenkaan halunnut luopua hallinnasta. Kuukautta myöhemmin, 27. heinäkuuta 2020, ESW ilmoitti aikovansa tehdä ei-toivotun tarjouksen ostaa kaikki tai kaikki Optivan alemmat äänioikeutetut osakkeet, jotka eivät vielä kuulu ESW: lle, hintaan 60.00 CDN / osake. Tarjoushinta merkitsi 122 prosentin preemioita 20 päivän volyymilla painotettuun keskihintaan ja 92%: n lisäystä 10 päivän sulkemiskorkeuteen. Vastauksena ESW: n ilmoitukseen EdgePoint ja Maple Rock ilmoittivat kumpikin kieltäytyvänsä tarjouksista osakkeitaan tarjoukseen. Kun otetaan huomioon, että EdgePointilla ja Maple Rockilla oli yhteensä 56.6 prosenttia osakkeista, jotka eivät kuuluneet ESW: lle, vähimmäistarjousvaatimusta ei voitu täyttää, ja ilman helpotusta myönnettynä se estäisi tarjouksen.

Vastauksena ESW pyysi OSC: ltä vapautusta sopimuksen 104 §: n mukaisesta vähimmäistarjousvaatimuksesta Arvopaperilaki (Ontario) (ns. ”Yleisen edun valta”), joka antaisi sen tarjouksen edetä niin kauan kuin enemmistö muista kohdeomistajista kuin EdgePoint ja Maple Rock kilpailivat tarjouksesta. ESW väitti, että EdgePoint ja Maple Rock toimivat "valvontalohkona" estääkseen ESW: tä saamasta hallintaansa ja estäen siten muita kohdeomistajia saamasta Optivan osakkeilleen niin sanottua "ylimääräistä preemiaa". Tämä, ESW väitti, vei muut kohdeosakkeenomistajat osakkeenomistajien valinnasta ja oli näin ollen päinvastainen yritysostotarjouksen tarkoituksen kannalta.

OSC: n päätös

OSC hylkäsi ESW: n hakemuksen. Komissio totesi, että vähimmäistarjousvaatimuksen hyväksyminen vuonna 2016 oli osa "tarjousten dynamiikan olennaista uudelleenkalibrointia, jonka tarkoituksena on helpottaa osakkeenomistajien toimintaa". Komissio katsoi, että sen on oltava varovainen myöntämällä poikkeuslupaa, joka muuttaa tätä kalibrointia tarjoajan, kohdeosakkeenomistajien ja valvontalohkon haltijoiden välillä. Poikkeus on perusteltu vain, jos kyseessä ovat "poikkeukselliset olosuhteet tai kohteen, tarjoajan tai valvontalohkon haltijoiden ilmeinen väärä tai väärinkäytös, joka heikentää vähemmistöosakkaiden valintaa". Tällaisia ​​olosuhteita ei ollut täällä.

OSC totesi, että tämä varovainen lähestymistapa - puuttua vain selkeissä ja poikkeuksellisissa olosuhteissa - on tarpeen tarjousjärjestelmän eheyden ja johdonmukaisuuden edistämiseksi. Se tarjoaa julkisille yrityksille ja osakkeenomistajille "selkeän ja ennakoitavan kehyksen" ja antaa sääntelyviranomaisille joustavuuden puuttua ainutlaatuisiin olosuhteisiin, jotka rikkovat tarjousjärjestelmän tarkoitusta.

Tämän tapauksen tosiseikoista OSC totesi, ettei ollut puolustustaktiikkaa, joka vaarantaisi osakkeenomistajan valinnan, kuten usein tapahtuu riidanalaisissa yritysostotarjouksissa. Osakkeiden liikkeeseenlaskua, kertymistä, laimentamista tai osakkeenomistajan hallinnan muuttamista ei tapahtunut tarjousta odotettaessa tai tarjouksen aikana. Pikemminkin EdgePoint ja Maple Rock hankkivat asemansa hyvissä ajoin ennen tarjouksen esittämistä. Se tosiasia, että yhdellä tai useammalla vähemmistöosakkaalla on potentiaalinen estoasema, ei yksin riitä oikeuttamaan vapautusta, vaikka se yhdistettäisiin kahden ison osakkeenomistajan ilmoitettuun aikomukseen olla tekemättä tarjousta. Lyhyesti sanottuna EdgePoint ja Maple Rock eivät olleet harjoittaneet väärinkäytöksiä tai sopimattomia taktiikoita tarjouksen estämiseksi. He yksinkertaisesti käyttivät valintaa kohdeomistajina eivätkä hyväksy ESW: n tarjousta. Tämä ei oikeuttanut vapautusta vähimmäistarjousvaatimuksesta.

Kuten OSC totesi:

Kaikilla osakkeenomistajilla, myös merkittävillä tai kontrollilohkon osakkeenomistajilla, on oikeus päättää omien etujensa mukaisesti, ovatko he halukkaita irtautumaan ja mihin hintaan. Osakkeenomistajien näkemykset tarjouksesta, kuten täällä tapahtui, voivat parantaa osakkeenomistajien tietoon perustuvaa valintaa ja parantaa tarjouksen yleistä laatua.

OSC katsoi myös, että antamalla ESW: n tarjouksen edetä laskematta EdgePointin tai Maple Rockin osakkeita osana vähimmäistarjousvaatimusta pakotettaisiin EdgePoint ja Maple Rock tosiasiallisesti tarjoamaan osakkeitaan tai jäävät loukkuun yhtiöön, jonka ESW parantaa valvontaa ja vähentää likviditeettiä. OSC totesi, että vähimmäistarjousvaatimus "pantiin täytäntöön vastaamaan tällaisen pakottamisen mahdollisuuksia".

Lopuksi OSC katsoi, että vähimmäistarjousvaatimuksen säilyttäminen oli tässä tapauksessa yleisen edun mukaista, koska se "avaa mahdollisuuden tarjota parempia tarjouksia". Toisin sanoen, jos ESW haluaa tarjouksensa onnistuvan, sen on tehtävä parempi tarjous kuin etsittävä vapautusta.

Yhteenveto

Päätös vuonna XNUMX Re. Optiva ilmoittaa julkisille yrityksille ja aktivisteille, että vähimmäistarjousvaatimuksia ei myönnetä kevyesti. Se vahvistaa myös vaatimuksen tarkoituksen: nimittäin kannustaa vähemmistöosakkaiden kollektiivista toimintaa ja pakottaa tarjoajat tekemään parhaan tarjouksensa eteenpäin.

Tutustu online-HTML CheatSheetiin tätä ja tallenna linkki, koska saatat tarvita sitä kirjoittaessasi sisältöä verkkosivulle.

Lähde: https://www.mccarthy.ca/fi/insights/blogs/ma-and-private-equity-perspectives/osc-releases-first-decision-minimum-tender-requirement-governing-take-over-bids