Étude de cas sur l'analyse cryptographique - "Trois flèches capitales": PARTIE VI (Rodrigo Zepeda)

Par Rodrigo Zepeda, PDG, Storm-7 Consulting

Rôle de l'Autorité monétaire de Singapour

In Juin 2021 l'Autorité monétaire de Singapour (MAIS) a ouvert une enquête sur le fonds d'investissement basé à Singapour «Trois Flèches Capital Pte. Ltd.» (3AC Singapour) (MAIS
2022). À première vue, il s'agissait d'une enquête d'un an qui a abouti à la publication d'un simple avertissement sur
30 Juin 2022 (MAIS
2022). Comme je l'ai expliqué et raisonné dans Partie IV de cette
Étude de cas relatif à 'Capitale des trois flèches» (3AC), j'estime que si la MAS s'était correctement acquittée de son obligation de capacité de surveillance vis-à-vis de la surveillance adéquate, prudente et opportune de 3AC Singapour, elle aurait dû exiger de 3AC
Singapour s'enregistre en tant que "Licensed Fund Management Company" (LFMC), par opposition à son statut actuel de « société de gestion de fonds enregistrée » (RFMC).

Je pense que cela aurait imposé à 3AC Singapour une obligation légale de se conformer à un large éventail d'exigences réglementaires beaucoup plus strictes, ce qui aurait considérablement renforcé les capacités opérationnelles, de gestion des risques, de conformité et de capital existantes de l'entreprise.
obligations. Cela a pu à son tour potentiellement empêcher l'effondrement de l'entreprise ou, à tout le moins, réduire considérablement l'étendue des dommages financiers subis. Par conséquent, j'estime que le manquement à son devoir de contrôle par la MAS donc
a également finalement contribué à l'effondrement de 3AC Singapour.

Événements du marché de la crypto en 2022

In Partie II de cette
Étude de cas nous avons identifié trois principaux événements de marché. Il s'agit de : (1) l'effondrement de « TerraUSD » (UST) et son jeton sœur Terra (LUNA) Sur
12 mai 2022; (2) le crash de la crypto-monnaie (via la « première vague » dans Mai 2022 et la « deuxième vague » en
Juin 2022); et (3) l'incapacité de 3AC à honorer ses remboursements de prêt et ses appels de marge en
Juin 2022. Je pense que c'est une combinaison de ces trois principaux événements du marché qui a finalement conduit à l'effondrement de 3AC Singapour.

Cependant, pour être clair, ce sont les faiblesses et les défaillances structurelles et opérationnelles préexistantes présentées par 3AC Singapour à ce moment-là, qui ont permis à ces événements de conduire à son effondrement. Comme nous l'avons noté dans
Partie II, c'est une série d'événements et de décisions qui ont contribué à l'effondrement de 3AC Singapour en
Juin 2022, et pas simplement une seule erreur commise par l'entreprise. En résumé, ces faiblesses et défaillances ont été précédemment identifiées en relation avec des défaillances généralisées dans la gestion des risques ; défauts de conformité ; les échecs d'évaluation des actifs ; risque d'investissement
les échecs; et un surendettement très excessif.  

À première vue, 3AC Singapour a enfreint de nombreuses règles opérationnelles différentes. Il semblait exploiter des modèles, des pratiques et des politiques de gestion des risques inefficaces et ternes. Il s'est exposé à un risque de concentration massif en investissant dans une seule classe d'actifs
(crypto-monnaies). Les pratiques de marge qu'elle a adoptées n'étaient pas de nature conservatrice et ne reflétaient pas non plus des pratiques de gestion des risques sûres, malgré le fait que les investissements en cryptographie posaient des risques plus élevés que les opérations de gré à gré hautement risquées, complexes et opaques (OTC)
investissements dérivés.

Le point le plus important de tous était que le trading à triple effet de levier qu'il effectuait représentait un risque énorme pour l'entreprise, qui, selon toute vraisemblance, n'aurait pas pu être justifié sur la base des pratiques établies de gestion des risques. L'effondrement de TerraUSD et
LUNA et la première vague du crash de la crypto-monnaie en Mai 2022 marchés de la cryptographie largement déprimés. Les décisions prises par 3AC Singapore lors de ce premier événement ont très probablement scellé le destin ultime de la firme. La société d'analyse cryptographique "Nansen" a réalisé
une analyse médico-légale en chaîne très détaillée des événements entourant l'effondrement de TerraUSD et LUNA (Nansen2022).

Il a été constaté que lors de l'effondrement initial de Terra à partir de 7 mai 2022 à
16 mai 2022, le principal pool de liquidités sur Curve a perdu plus de la moitié de sa "valeur totale verrouillée" (TVL) et 3AC Singapour et Celsius Network LLC (Celsius) ensemble se sont retirés près
800 millions de dollars du Lido Staked Ethereum (STETH) et Ethereum (ETH) Curve pool de liquidités (3AC Singapore a retiré environ
400 millions de dollars de liquidité) (Nansen2022). Il a été déclaré que
"Ces transactions ont eu un fort impact négatif sur la liquidité du pool et la vulnérabilité du peg"
(Nansen2022).

Ainsi, à ce moment-là, les marchés de la cryptographie avaient affiché une forte volatilité tout au long
2022, et la valeur des crypto-monnaies diminuait régulièrement de mois en mois. Par exemple, la semaine du
9 mai 2022 à 16 mai 2022 le prix de l'ETH avait considérablement baissé et était en baisse de 29% (Nansen2022). Ce
a probablement eu un impact négatif significatif sur les investissements cryptographiques de 3AC Singapour. De
9 mai 2022 à 12 mai 2022, la TVL du pool stETH/ETH Curve s'était contractée de plus de 50% (de
4.08 milliard de dollars à 1.91 milliard de dollars) (Nansen2022). Nansen (2022)
a en outre noté que « l'implosion de l'UST a largement contribué à accroître le sentiment d'aversion au risque parmi les acteurs du marché..

C'était un moment crucial pour 3AC Singapour. Si 3AC Singapore avait calibré de manière prudente ses modèles de risque d'investissement, elle aurait dû se rendre compte que les risques de marché qui s'étaient accumulés à ce stade étaient trop importants. Au cours de cette phase initiale (9 mai
2022 à 16 mai 2022), d'autres grands acteurs de l'investissement crypto qui détenaient des positions stETH/ETH à effet de levier ont clairement cherché à dénouer leurs positions existantes (Nansen
2022). Ces grands acteurs ont fait le bon investissement à ce moment-là.

3AC Singapour devrait a été l'un de ces acteurs cherchant à réduire les risques de ses investissements, mais au lieu de cela, malgré le retrait de certaines liquidités, 3AC n'était en fait pas parmi les grands vendeurs de stETH pendant cette période, et a en fait conservé la majorité de ses stETH
investissement (Nansen2022). C'était complètement la mauvaise décision. Au moment où 3AC Singapour a commencé à paniquer sur
13 Juin 2022 il était trop tard et il a été rattrapé par le déclin rapide de la contagion du stETH et du marché de la cryptographie. Par exemple, Nansen (2022)
conclu:

'3AC semble cependant victime de la contagion. Un cas d'être au mauvais endroit au mauvais moment… Le manque de gestion saine des risques de 3AC, associé à un effet de levier excessif, n'était qu'une bombe à retardement qui a été déclenchée par le "de-peg" de stETH.

J'aurais tendance à être d'accord avec l'analyse de Nansen. Il a été estimé que 3AC Singapour avait perdu environ
500 millions de dollars au lendemain de l'effondrement (Roth 2022). Nous avons identifié ci-dessus
que le prix de l'ETH avait baissé de 29% en une semaine seulement en Mai 2022. Nous avons également vu dans
Partie II de cette
Étude de cas qu'une perte moyenne pondérée de 20 % (WAL) en valeurs de crypto-monnaie dans
Mai 2022, signifierait 3AC 3,000 millions de dollars la valeur diminuerait à
2,400 millions de dollars. Si cette WAL de 20 % se poursuivait dans Juin 2022 3AC 2,400 millions de dollars
la valeur diminuerait à 1,920 millions de dollars.

Donc, nous pouvons maintenant voir pourquoi 3AC Singapour a estimé 3 milliard de dollars d'actifs semblaient se dissiper rapidement
Mai 2022 ainsi que le Juin 2022. Disons que 3AC Singapour a tenu 1 milliard de dollars
dans des investissements de démarrage crypto illiquides, ce qui lui laisserait avec 2 milliard de dollars
en actifs qu'elle pourrait investir. Si ceux-ci avaient été investis dans des actifs cryptographiques et des crypto-monnaies, la WAL estimée à 20% à travers
Mai 2022 ainsi que le Juin 2022 aurait diminué la valeur de 2,000 millions de dollars
à 1,600 millions de dollars in Mai 2022, et jusqu'à 1,280 millions de dollars
by Juin 2022. Si nous déduisons l'estimation 500 millions de dollars perte de l'effondrement stETH / ETH, seulement
780 millions de dollars restes.

Certes, ce ne sont pas les chiffres réels, mais le fait est qu'en exécutant différentes analyses de scénarios comme celle-ci, nous sommes alors en mesure d'estimer approximativement comment des pertes d'une telle ampleur ont été subies. Ces pertes auraient été beaucoup plus importantes si la valeur réelle
La WAL subie par 3AC Singapour s'est avérée supérieure, par exemple entre 20 % et 50 %. Dans l'ensemble, 3AC Singapour subit des pertes massives en raison de l'effondrement combiné de TerraUSD et LUNA. Ensuite, nous avons le début de la deuxième vague du crash de la crypto-monnaie
in Juin 2022 qui a eu un impact négatif massif sur les marchés de la crypto-monnaie. Cela a ensuite un impact négatif massif sur les positions d'investissement cryptographiques existantes de 3AC Singapour réparties sur une gamme d'échanges cryptographiques.

En conséquence, 3AC Singapour ne parvient pas à répondre aux appels de marge continus et, en fin de compte, aux remboursements des versements de prêt sur son financement décentralisé existant (DeFi) prêts. Nous renverrons à la
CINQ les positions théoriques d'investissement crypto à effet de levier adoptées par l'entreprise énoncées dans
Partie v de cette
Étude de cas. Au début, au début de Juin 2022, 3AC Singapore a peut-être cru que ses cinq positions d'investissement crypto se retourneraient. À ce titre, il aurait été nécessaire de comptabiliser une marge de maintenance supplémentaire (MM) à chaque crypto
bourse afin de maintenir ses positions ouvertes, malgré des pertes de négociation importantes sur les investissements.

À ce stade, les marchés de la cryptographie ont connu la première vague du crash de la crypto-monnaie, mais ce n'est pas encore le cas.
13 Juin 2022 quand 3AC Singapour semble avoir commencé à paniquer. Des quantités croissantes de MM auraient été nécessaires car chaque position perdait plus de valeur. Supposons que chaque position ait perdu de la valeur, ce qui a obligé 3AC Singapour à publier des MM supplémentaires de
10 millions de dollars pour chaque poste ouvert, le cabinet aurait alors affiché un total de
100 millions de dollars en fonds d'investissement (5 x 10 millions de dollars MI + 5x 10 millions de dollars
MM). Lorsque ses positions d'investissement cryptographiques ont été clôturées, 3AC Singapour aurait perdu tous ses fonds d'investissement initiaux, c'est-à-dire
100 millions de dollars.

Nous avons fourni l'exemple de cinq positions d'investissement crypto. Cependant, en réalité, 3AC Singapore fonctionnait probablement au moins
DIX positions d'investissement sur différents échanges cryptographiques identifiés. Il est également probable qu'au moins certaines de ces bourses offraient à l'entreprise des ratios de levier plus élevés, tels que 1:50, 1:75 ou 1:100. Cela aurait signifié que ses pertes sur ces niveaux supérieurs
les plates-formes à effet de levier étaient encore pires que celles illustrées en utilisant le ratio de levier de 1:10. Si 3AC Singapour n'avait pas utilisé un effet de levier aussi excessif, si elle avait eu recours à de solides pratiques de marge et si elle s'était appuyée sur des modèles et des politiques de gestion des risques solides,
il aurait été en mesure de liquider efficacement ses positions. Il aurait perdu beaucoup d'argent, mais il n'aurait pas échoué ni effondré.

En pratique, à un moment donné de Juin 2022, 3AC Singapour s'est rendu compte que ses positions ne se redresseraient pas à court terme, ou qu'elle était à court de fonds pour publier tout MM supplémentaire requis, ou les deux. Cela s'est probablement produit au cours de la troisième
semaine de Juin 2022, c'est à dire, 13 Juin 2022 à 19 Juin 2022. Parce qu'il ne disposait pas de fonds suffisants, il n'a pas été en mesure de rembourser les versements de prêt DeFi en cours, ce qui a entraîné un défaut de paiement et une accélération du montant total des prêts en cours.
Par exemple, la société de courtage en crypto "Voyager Digital, LLC" (voyageur) avait notifié à 3AC qu'elle exigeait le remboursement d'un
25 millions de dollars Pièce en dollars américains (USDC) remboursement du prêt par 24 Juin 2022
(Ge Huang 2022;
PRNewswire 2022).

Le montant total de la dette existante impayée à ce moment-là dépassait 670 millions de dollars
(350 millions de dollars (valeur USDC) prêt + 323 millions de dollars (valeur BTC) prêt). Par conséquent, il était manifestement dans l'intérêt de 3AC Singapour qu'elle rembourse cette tranche de prêt, ce qui aurait alors empêché ce prêt d'entrer en défaut et d'être
accélérée (l'entreprise aurait alors pu rembourser le prêt sur une plus longue période). Pourtant, 3AC Singapour n'a pas été en mesure de rembourser
25 millions de dollars, ou a choisi de ne pas rembourser, et ainsi Voyager a accéléré le montant total du montant du prêt qui était alors dû par
27 Juin 2022.

BitMEX a signalé qu'il était dû environ 6 millions de dollars par 3AC Singapour (Khatri 2022;
Malwa 2022). Deribit a affirmé que 3AC Singapour le devait
80.13 millions de dollars (Chipolina 2022).
Blockchain.com était dû 270 millions de dollars par 3AC Singapour (Allison 2022).
Ces prêts totalisaient à eux seuls environ 1,026.13 millions de dollars (670 millions de dollars + 6 millions de dollars + 80.13 millions de dollars + 270 millions de dollars). Ces chiffres de prêt nous donnent une idée de la taille des positions de trading d'investissement crypto que 3AC Singapore exploitait.
Dans l'ensemble, cela démontre qu'à ce stade, les opérations de 3AC Singapour avaient subi des pertes catastrophiques dont elle ne pouvait pas se remettre.

Pour rappel, 3AC Singapour n'était autorisée à détenir qu'un maximum de 250 millions de dollars singapouriens (179.78 millions de dollars), soit environ
180 millions de dollars d'actifs sous gestion (Actifs sous gestion). Rappelons également que le MAS avait ouvert une enquête officielle sur 3AC Singapour en
Juin 2021 et en 2022 le MAS enquêtait en fait toujours sur 3AC Singapore concernant sa violation potentielle de sa limite d'AuM autorisée. A première vue, il semblerait que l'enquête du MAS ait été si méticuleuse et approfondie qu'à
à aucun moment il n'a soupçonné que 3AC Singapore fonctionnait d'une manière ou d'une autre avec plus de
seize fois sa limite d'encours sous gestion autorisée (c'est-à-dire 180 millions de dollars limite par rapport à
3,000 millions de dollars évaluation).

Commentaires finaux

Il est fort probable qu'au fur et à mesure que les enquêtes des praticiens de l'insolvabilité nommés sont en cours, de plus en plus de révélations sur les pratiques mauvaises, louches ou peut-être même criminelles de 3AC Singapour sont révélées. Par exemple, la société « 8 Blocks Capital » a déclaré
qu'ils avaient appris que 3AC Singapore était 'endetté longtemps partout et devenait appelé sur marge', et que par
16 Juin 2022, ils avaient même découvert que 3AC Singapore avait utilisé 1 millions de dollars
des fonds déposés par 8 Blocks Capital auprès de 3AC Singapour pour répondre aux appels de marge (Capitale des 8 blocs 2022). Si c'est vrai, cela représente
une violation manifeste des exigences réglementaires qui aurait dû faire l'objet d'une enquête par le MAS.

Un rapport de la société de recherche 'FSInsight' a accusé 3AC Singapour d'avoir géré un schéma de Ponzi à l'ancienne de style Madoff (Prudent
2022). Il a accusé l'entreprise de cuisiner potentiellement ses livres afin de montrer d'énormes rendements (artificiels) sur le capital, tout en affirmant que l'entreprise avait imprudemment emprunté à presque tous les prêteurs institutionnels de la crypto.
industrie (Astucieux 2022). Il existe également des théories qui ont
Il a été proposé que 3AC ait emprunté de l'argent à des individus au sein du crime organisé, et c'est peut-être la raison pour laquelle les fondateurs ont disparu sans laisser de trace (Roth
2022). Wieczner (2022) a fait remarquer que :

"L'implosion de l'entreprise, résultant à la fois de l'imprudence et d'une inconduite criminelle probable, a déclenché une contagion qui a non seulement forcé une vente historique de bitcoin et de ses semblables, mais a également anéanti une large bande de l'industrie de la crypto-monnaie".

À tout le moins, l'effondrement de 3AC Singapour a amené les sociétés d'investissement cryptographiques et les autorités de réglementation du monde entier à remettre en question l'adéquation de leurs méthodologies de gestion des risques et de leurs pratiques de surveillance existantes, respectivement. Comme on l'a vu partout
this Étude de cas, de nombreuses questions restent à se poser concernant le rôle précis du MAS et l'étendue de son implication dans l'effondrement de 3AC Singapour.

Résumé des conclusions de l'étude de cas

Certaines des conclusions les plus pertinentes qui ont été identifiées dans ce Étude de cas
sont:

1. au vu des éléments de preuve, la MAS n'a pas correctement rempli son obligation de capacité de surveillance vis-à-vis de la surveillance adéquate, prudente et opportune de 3AC Singapour ;
2. si le MAS s'était correctement acquitté de ses fonctions, il est probable que cela aurait pu potentiellement empêcher l'effondrement de l'entreprise ou réduire considérablement l'étendue des dommages financiers encourus ; 
3. in 2021 ainsi que le 2022 3AC Singapour aurait dû être enregistré en tant que LFMC et non en tant que RFMC ;
4. les fondateurs de l'entreprise n'avaient pas réussi à créer un fonds d'investissement qui soit solide, qui puisse fonctionner de manière indépendante et qui puisse demander de manière indépendante à ses fondateurs et gestionnaires de rendre compte de leurs actions ;
5. 3AC Singapore s'est exposé à un risque de concentration massive d'actifs d'investissement ;
6. 3AC Singapour n'a pas respecté un large éventail d'exigences réglementaires légales qui étaient soumises à la supervision du MAS ;
7. 3AC Singapour n'a pas utilisé et appliqué des modèles, des politiques et des procédures d'évaluation d'actifs précis et opportuns à ses investissements cryptographiques ;
8. 3AC Singapour n'a pas communiqué au MAS l'évaluation légalement requise de ses actifs sous gestion de manière précise et en temps opportun ;
9. 3AC Singapour a utilisé des pratiques de marge d'investissement crypto à haut risque et inefficaces ;
10. 3AC Singapour a présenté une série d'énormes défaillances en ce qui concerne sa fonction d'audit interne ; fonction de conformité ; les procédures de clôture des investissements ; décisions et politiques de gestion; fonction de reporting réglementaire ; cadre de gestion des risques; gestion des risques
    modèles (précision et étalonnage); la gestion des risques, les pratiques et les politiques ; et la fonction de rapport à l'autorité de contrôle ;
11. à la lecture des éléments de preuve, 3AC Singapour semble avoir intentionnellement omis de notifier à la MAS son dépassement continu de sa limite d'investissement en AuM autorisée ;
12. 3AC s'est engagé dans un trading à effet de levier très excessif en ce qui concerne ses investissements cryptographiques (triple trading à effet de levier) qui a joué un rôle central dans l'effondrement de l'entreprise ; et
13. les trois principaux événements de marché contributifs qui ont conduit à l'effondrement de 3AC Singapour ont été l'effondrement de TerraUSD et LUNA, le crash de la crypto-monnaie en
    2022, et le non-respect par 3AC de ses remboursements de prêt et de ses appels de marge.

Résumé de l'étude de cas

In Partie I de cette
Étude de cas nous avons fourni un contexte factuel sur 3AC et ses différentes entités opérationnelles constituées à travers le monde ; nous avons brièvement discuté des antécédents des fondateurs de l'entreprise, Kyle Livingston Davies et Su Zhu ; et nous avons décrit le type d'investissements
fabriqué par 3AC. Dans Partie II
nous avons réduit la fenêtre d'analyse dans laquelle nous tentions d'analyser les opérations de 3AC, nous avons discuté des investissements en capital-investissement dans des start-ups cryptographiques réalisées par 3AC et nous avons fourni un bref aperçu du trading à effet de levier.

En outre, nous avons détaillé les trois principaux événements qui ont affecté les opérations de 3AC, à savoir l'effondrement de TerraUSD et LUNA ; le crash de la crypto-monnaie (première vague,
Mai 2022; deuxième vague, Juin 2022); et l'incapacité de 3AC à respecter ses appels de marge sur ses investissements cryptographiques et ses paiements de prêt sur ses prêts DeFi. Dans
Partie III de cette
Étude de cas, nous avons exposé le cadre réglementaire qui existe à Singapour, nous avons fourni des détails sur la demande d'enregistrement RFMC de 3AC Singapour et nous avons décrit une série de défaillances dans le cadre réglementaire MAS à Singapour.

Nous avons également identifié le large éventail d'obligations de conformité réglementaire que 3AC Singapour était censé mettre en œuvre, ainsi qu'une série de manquements en matière de surveillance et de réglementation identifiés de la part du MAS. Dans
Partie IV nous avons fourni un aperçu des cadres réglementaires des fonds d'investissement ; nous avons établi un aperçu
des risques liés aux actifs cryptographiques et des pratiques de gestion des risques des fonds cryptographiques ; et nous avons décrit l'évolution de l'écosystème cryptographique et de la réglementation à Singapour.

Nous avons ensuite détaillé pourquoi il a été soutenu que le MAS avait manqué à son devoir de surveillance vis-à-vis de la surveillance adéquate, prudente et opportune de 3AC Singapour, et comment ce manquement a pu finalement contribuer à son effondrement en
Juin 2022. Enfin, dans Parties V ainsi que le
VI nous avons cherché à rassembler les questions soulevées concernant 3AC et l'échec ultime de son fonds d'investissement basé à Singapour 3AC Singapore. Malheureusement, je n'ai pas eu accès aux fichiers internes de 3AC, aux rapports des autorités réglementaires ou à d'autres informations non publiques.
</br>L’Information.

Par conséquent, l'analyse présentée dans ce Étude de cas sur l'analyse cryptographique a été basé uniquement sur des informations accessibles au public, et des hypothèses et des déductions basées sur ces informations. Si j'avais eu accès à de telles informations, j'aurais pu définitivement
mettre ensemble les décisions et les événements qui ont conduit à l'effondrement de l'entreprise. De plus, comme le
Étude de cas s'est avéré plus long que prévu, je n'ai pu couvrir aucune analyse du dossier du liquidateur contre 3AC dans les îles Vierges britanniques et aux États-Unis (US) en vertu de la législation américaine.

Néanmoins, j'espère que les lecteurs ont reçu une étude de cas juridique, pratique et opérationnelle pour illustrer l'éventail des problèmes et des risques d'investissement et de gestion de la cryptographie qui ont entouré l'effondrement de 3AC Singapour.