OSC、株式公開買い付けを決定する最低入札要件に関する最初の決定を発表

OSC、株式公開買い付けを決定する最低入札要件に関する最初の決定を発表

24 年 2021 月 XNUMX 日、オンタリオ州証券委員会 (「OSC”）は、待望の決定理由を発表した。 Optiva Inc の問題について、（“Re.オプティバ」）から生じた、裁判所により認定され、または和解により合意されたすべての損失、損害、賠償金、費用と出費（合理的な弁護士費用および訴訟費用を含む）について、貴社を防御、免責し、貴社に損害を与えない。 Re.オプティバ これは、2016年にカナダの証券規制当局が採用した株式公開買い付けルールの必須最低入札要件に対処する最初のケースである。

OSCは決定理由の中で、ESW Capital LLCに対する最低入札要件の免除を拒否した（「ESW”）。オプティバ社の発行済株式すべてに入札することを提案していたテキサスに本拠を置くプライベート・エクイティ会社（”）オプティバ」)、TSX と取引されている通信ソフトウェア会社。 OSC の理由は、カナダの資本市場参加者、特に株式公開買い付け制度にとって重要な意味を持ちます。具体的には、OSC は次のことを確認しました。

• 最低入札要件は株式公開買い付け制度の中核的な要素であり、この要件の免除は明確かつ例外的な状況でのみ正当化されます。
• OSC が最低入札要件の免除を認めるかどうかを検討する際の主な考慮事項は、免除によって株主の選択が促進されるかどうかです。
• 重要な少数株主が入札を阻止する「コントロールブロック」として機能しているという事実だけでは、最低入札要件の免除を正当化するには十分ではない。
• 阻止的な立場にある少数株主に打ち勝とうとしている入札者に対する救済策は、免除を求めることではなく、提案を改善することである。

McCarthy Tétrault LLP の Paul Steep 氏と Anu Koshal 氏が EdgePoint Investment Group Inc. の代理を務めました (「エッジポイント」）、Optiva の大少数株主であり、ESW の申請に抵抗することに成功しました。

最低入札要件

2016 年、長期にわたる協議プロセスを経て、カナダの証券管理者 (「CSA」）は、カナダの株式公開買い付けを管理する法律を最新化し、カナダのターゲット、ターゲット取締役会、ターゲット株主、および将来の入札者間の力関係のバランスを再調整することを目的としたいくつかの改革を実施しました。これらの改革の基礎の 2.29.1 つは、国家文書 62-104 のセクション 50(c) にある最低入札要件の採用でした。この規則は、入札者とその共同主体以外の投資家が所有または管理するクラスの発行済み証券の XNUMX% 以上が証券を入札しない限り、入札者は公開入札に基づいて預けられた証券を引き受けることができないと規定しています。簡単に言うと、これは、非入札株主の過半数が株式の応募に同意しない限り、入札は成功しないことを意味します。

当時CSAは、この新しい規則の目的は「株式公開買い付けに対する投票に匹敵する形での株式公開買い付けに応じた証券保有者による集団行動」を許可することであると述べた。新規則の採用に至る協議過程で、何人かの評論家が、ＴＯＢ制度の透明性と完全性を高めるという理由で最低入札要件を支持した。他の評論家は、新規則により大多数の少数株主が入札を阻止する影響力を得るのではないかと懸念を表明した。この懸念に対し、CSAは、これは新規則にとって意図された利益であり、不利益ではないと指摘した。この規則は、対象となる株主が共同で取り組み、入札の質を向上させるためにその力を活用することを奨励することを目的として設計された。 CSAは、大多数の保有者に対するレバレッジが強化される可能性を認識しているが、これは（免除が認められる可能性が高い状況についての指針は示さずに）免除救済を通じて適切に対処できると結論付けた。

この新しい規則の賛否両論の議論が、2016 年の決定の中心となった。 リ・オプティバ。

ESWによるOptivaへの提案案

ESWによるオプティバへの買収案は、オプティバの劣後議決権株式の28.4％を保有するESWと、オプティバの劣後議決権株の18.1％を保有するESWのXNUMX大株主の間での長期にわたる争奪戦の文脈で行われた。 EdgePoint が管理する投資信託（XNUMX% を保有）。およびメイプルロックキャピタルパートナーズ株式会社（「メープルロック」）、22.4％を所有していました。

2016年、オプティバの劣後議決権株式の13％を所有していたESWは、シリーズA優先株83.2万株と新株予約権と引き換えに800,000万米ドルを投資してオプティバの経営権を掌握した。 2019年、Optivaで少数派の地位を占めていたEdgePointとMaple Rockは、ESWがすべての利害関係者ではなくESWに利益をもたらす方法でOptivaを管理していることに懸念を抱いた。 EdgePoint と Maple Rock はそれぞれ、ESW による会社の支配を制限する措置を講じ始めました。これらの措置は2020年55月に最高潮に達し、EdgePointはOptivaの35%担保PIKトグル社債に対して9.75万米ドルを支払うことに同意し、Maple Rockは最大90万米ドルを支払うことに同意した。これら社債契約の一環として、Optiva は、800,000 万ドルの収益を ESW のシリーズ A 優先株 XNUMX 株の償還に使用することに同意しました。この取引により、ESWは優先株と会社の支配権を失うことになるが、重要な株主であり続けることになる。

しかし、ESWは支配権を手放すつもりはなかった。 27か月後の2020年60.00月122日、ESWは、ESWがまだ所有していないOptivaの劣後議決権株式の一部またはすべてを20株当たりCDNドル92で取得するという一方的な申し出を行う意向を発表した。売り出し価格は、10日間の出来高加重平均価格に対して56.6%のプレミアム、およびXNUMX日間の終値高値に対してXNUMX%のプレミアムを表した。ESWの発表に応じて、EdgePointとMaple Rockはそれぞれ入札を拒否すると発表した。彼らの株式を入札に参加させます。 EdgePoint と Maple Rock が ESW が所有していない株式の合計 XNUMX% を保有していたことを考えると、最低入札要件を満たすことができず、救済が認められなければ入札は事実上阻止されることになる。

これに応じて、ESW は、法第 104 条に基づく最低入札要件の免除を OSC に申請した。 証券法 （オンタリオ州）（いわゆる「公益権」）により、EdgePoint と Maple Rock 以外の対象株主の過半数が入札に参加する限り、入札を続行できることになります。 ESWは、EdgePointとMaple RockがESWが再び支配権を握るのを防ぐ「支配ブロック」として機能しており、その結果、他の対象株主がOptiva株のいわゆる「異常なプレミアム」を得ることを妨げていると主張した。 ESWは、これは他の対象株主から株主の選択権を奪い、したがってTOB制度の目的に反するものであると主張した。

OSC の決定

OSC は ESW の申請を却下した。欧州委員会は、2016年の最低入札要件の採用は「株主の集団的な行動を促進するために設計された入札力学の重要な再調整」の一環であると指摘した。欧州委員会は、入札者、対象株主、コントロールブロック保有者の間のこの調整を変更する免除救済を与える場合には慎重でなければならないと判断した。免除が正当化されるのは、「例外的な状況、あるいは少数株主の選択を損なうターゲット、入札者、コントロールブロック保有者による明らかな不適切または不正行為」の場合に限られる。ここにはそのような状況はありませんでした。

OSCは、入札制度の完全性と一貫性を促進するには、明らかに例外的な状況にのみ介入するという慎重なアプローチが必要であると指摘した。これは公開企業と株主に「明確で予測可能な枠組み」を提供すると同時に、規制当局には入札制度の目的に反する特殊な状況に対処する柔軟性を与える。

この訴訟の事実について、OSCは、争われた買収入札でよくあるような、株主の選択を損なう防御戦術は存在しなかったと指摘した。入札に先立って、または入札中に、戦術的な株式の発行、蓄積、希薄化、または株主支配の変更は行われませんでした。むしろ、EdgePoint と Maple Rock は入札が提案されるずっと前にポジションを獲得しました。 1 人以上の少数株主が潜在的な阻止的立場を保持しているという事実は、たとえ 2 人の大株主が入札に参加しないという発表済みの意向と合わせても、それだけでは免除を保証するには「不十分」である。つまり、EdgePoint と Maple Rock は、入札を妨害するような不正行為や不適切な戦術には関与していません。彼らは対象株主として、ESWの申し出を受け入れないという選択を行使しただけだ。これは最低入札要件の免除を正当化するものではありませんでした。

OSC は次のように述べています。

主要株主または支配ブロック株主を含むすべての株主は、自らの利益に基づいて撤退するかどうか、およびどのような価格で撤退するかを決定する権利を有します。ここで起こったように、入札に対する株主の意見の透明性は、情報に基づいた株主の選択を強化し、全体的な入札の質の向上に貢献する可能性があります。

OSCはまた、最低入札要件の一部としてEdgePointやMaple Rockの株式をカウントせずにESWの入札を続行することを許可すると、事実上EdgePointとMaple Rockが株式の入札を強制され、さもなければESWによる管理が強化され流動性が低下する企業に閉じ込められることになると判断した。 OSCは、最低入札要件は「まさにその種の強制の可能性に対処するために導入された」と指摘した。

最後にOSCは、この件で最低入札要件を維持することが「より優れたオファーの可能性を残す」ため公共の利益にかなうと判断した。言い換えれば、ESWが入札を成功させたいのであれば、免除を求めるのではなく、より良い提案をする必要があるということだ。

まとめ

での決定 Re.オプティバ 最低入札要件の免除は安易に認められないことを公開企業やアクティビストに通知する。また、この要件の目的、すなわち少数株主間の集団行動を奨励し、入札者に最良の入札を行うよう強制することも確認されています。

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出典: https://www.mccarthy.ca/en/insights/blogs/ma-and-private-equity-perspectives/osc-releases-first-decion-minimum-tender-requirement-governing-take-over-bids