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ジェイ・スプリングスのサプライズ
最良の投資家は日和見主義者です。我々はすべてそれを知っている。中央銀行家にも同じことが当てはまります。
私は先週、景気回復が順調に進んでいることを示す中、債券利回りがどのようにしてここまで低下することができたのか不思議に思って過ごした。ジェローム・パウエルと彼の同僚たちがこの件についてどのような結論に至ったのかは分かりませんが、彼らは明らかに、これが1年以上前に導入されたパンデミック危機対策からの長く危険な可能性のある撤退を開始する絶好の機会を与えたと判断したようです。市場の即座の反応は、FRBが望んでいたものを得たことを示唆している。期待の急激な変化が、金融状況を危険な方向に導くことはまだない。
市況
コンディションはどれくらい簡単でしたか?会合に入ると、記録上初めて、ジャンク債ですら利回りがインフレ率を下回った。
不動産投資信託の配当利回りも同様です。 REIT とますます不適切な名前が付けられつつある高利回り債券セクターはどちらも、追加のリスクを取る代わりにより多くの利益を得る古典的な方法を提供していますが、どちらももはや現在のインフレ率に匹敵する利回りを提供しません。パウエル議長は水曜日、マクロプルーデンスの問題については語らず、それについて迫られることもなかったが、このようなグラフは状況が危険であることを示す良い証拠に違いない。
米国債に関しては、今年初めの脅威的な利回り上昇は過去2カ月で打ち消された。財務省のインフレ連動証券(TIPS)を見ると、条件がどの程度緩和されているかがよくわかる。これは、昨年初め以来、10 年と XNUMX 年のインフレ連動利回りに起こったことです。
午後の取引ではパウエル議長の発言に対してかなり激しい反応があった。これにより5年物の実質利回りは今年最高となった。しかし、このままでは マイナス 1.51%、引き締めるには十分な機会と思われる。 XNUMX年債利回りも激しく上昇したが、依然としてXNUMX月のピークを大幅に下回っている。債券市場は今年の初めにすでに一度癇癪を起こしていたという議論がある。もしそうなら、それは皆が利回りの次のステップアップに備えるのに役立ち、パウエル氏は人々が予期していなかったとしても、準備ができたときにメッセージを変更する機会を利用した。
瞬時の反応
三菱UFJフィナンシャル・グループによると、この会合は80年以来2011回の連邦公開市場委員会の中でXNUMX年物財務省に対するXNUMX番目に大きな否定的な反応を引き起こした。
これを踏まえて、MUFGの米国マクロ戦略責任者、ジョージ・ゴンサルベス氏は次のように述べた。
過去2013年間のノンストップ緩和を考えると、あまりにも現実離れしたものに感じられたため、私は今回の会合に臨むにあたり、タカ派シナリオを想定することさえしなかった。いや、私は間違っていました…他の2014つの大きな下落は、6年2016月のバーナンキ議長のテーパリングスリップ(その夏の癇癪売りに拍車をかけた)、テーパリング終了の2か月後に利上げが開始されるというXNUMX年XNUMX月のイエレン議長のコメント、そしてXNUMX年XNUMX月の投稿でした。トランプリフレはFRBのXNUMX度目の利上げを懸念。どれも従うのが難しい行為です。
たとえ市場がショックを準備していた後に起こったとしても、これは正真正銘のショックだ。株式市場の反応はそれほどネガティブなものではなかった。 S&P総合500種はFRB声明発表時の午後2時の水準から0.3%下落して取引を終えた。ビスポーク・インベストメント・グループのこの興味深いグラフによると、これはパウエル議長が政権を握っていた間のFOMC当日の平均と正確に一致していた。
パウエル連銀は株価の大幅な上昇を推進してきましたが、それがすぐに明らかになるわけではありませんでした。最も確実に株式市場の上昇に拍車をかけたFRB議長はベン・バーナンキだ。彼は2007年から2008年まで指揮を執っていたので、極めて注目に値する功績だ。つまり、XNUMXつの重要なポイントは、a) 株価への悪影響はそれほど深刻ではなかったが、 b) FOMC会議後のXNUMX時間以内の株式市場の動きは、長期的にはそれほど重要ではない。
より広範な影響
方向転換の最も明らかな影響の 10 つはドルです。 FRBがこれまで考えられていた以上に引き締めの準備ができていれば、通貨は上昇するはずだ。この日は、ブルームバーグのドル指数にとって、ここ XNUMX 年以上で最高の日でした。この日は、他の XNUMX 通貨のバスケットに対するパフォーマンスを示しています。
ロンドンのドイツ銀行の影響力のある外国為替ストラテジスト、ジョージ・サラヴェロス氏は、投資家に対し、以前に推奨していた対ドルでのユーロのロングポジションを解消するようアドバイスした。彼は言った:
かぎ 素子 私たちのドルに対する否定的な見方の原因は、意図的に後手に回り、金利のボラティリティを意図的に押し下げたFRBの執拗なハト派姿勢でした。今日のFOMC会合はその基準を満たしていなかった。 FRBは現在、2023年にXNUMX回の利上げを予想しており、インフレに関する表現はより明確に上振れリスクを認めるものに変わり、労働市場に関する解説(ハト派的に聞こえる言い訳)は楽観的に聞こえた。
サラヴェロス氏はまた、「一時的な」インフレの物語(この言葉は水曜日にはほとんど現れなかった)がカレンダーに基づいたガイダンスの一形態であったことを示唆し、FRBは2021年の悪いインフレ数値を無視するだろうが、インフレ率は依然として世界との比較の影響を受けていると述べた。ペストの年。米国の実質金利が上昇する余地は十分にあり、ドルにとっては強気だ。 FRBがデータに応じて動く可能性が高まっていることから、これはボラティリティの上昇も意味するはずだ。ドルは不確実性の際の避難所とみなされているため、これは一般的にドルにとっても好ましいことだ。
ドル高は通貨が大幅に売られた新興国にとって問題を引き起こす可能性がある。 2013年のテーパー癇癪の余波で、新興市場は大惨事寸前まで不安定になった。今回は、両国の通貨が史上最低値から上昇しているため、テーパリングの話はより安全かもしれない。
しかしこれは、テーパー癇癪の繰り返しを避けられるかどうかという重大な問題をもたらします。それはバーナンキ議長がFRBの資産買い入れを縮小する時期が来ると述べたときに起こった。実質10年債利回りはさらに上昇し、同氏が講演した前年に付けた最低水準をかろうじて上回っていた。
今年始まった実質利回りの急上昇が本当にパンデミック後の癇癪だったとしたら、誰もが軽く済んだことになる。次の図では、かんしゃくが始まり始めた今年の初めを、バーナンキ議長が運命的な発言をした2013年12月と並べてみた。昨年XNUMX月に債券市場が崩壊したときの短く劇的なヘッドフェイクを除けば、このXNUMXつの事件に至るまでのXNUMXか月は非常によく似ており、実質利回りは低下し、その後数カ月にわたり最低水準でぐらつき続けた。
しかし、2013 年の増加はこれまでに見られたものよりもはるかに大きかった。実際、水曜日の市場の反応後でも、実質10年債利回りは2012年と2013年の底値を下回ったままである。ここ数カ月間、債券市場は予想されるインフレとFRBの政策に折り合いをつけようとしていた可能性がある。予想される反応は、中央銀行が撤退を開始する機会を生み出す。しかし、私たちはまだ何も見ていないという議論もあります。
考慮すべき要素がもう 2013 つあります。 2.6 年の米国の GDP 成長率は 2.9% で、翌年には 7% に上昇しました。 (驚くべきことに、そして悲しいことに、今年は危機以来最高の成長を遂げた暦年であり続けています。) FRBの今年の予想は3.3%で、2022年にはXNUMX%となる。これはインフレが持続するリスクと同様に、利回りにとって非常に強い追い風となる。
市場の状況により、今が下山を始めるのに最も良い時期となる可能性があります。異常な低利回りは、FRBが近いうちにその取り組みに着手しなければならないことを意味する。しかし、癇癪を起こすリスクは依然として残っています。
彼が言ったこと…。
さて、FRBは正確に何をしたのでしょうか、そしてなぜそのような反応を引き起こしたのでしょうか?昨日、私は、2023人か2023人のFRB理事によるXNUMX年末までの金利予測の変更が過度に重要視されるリスクがあると警告した。これから何が起こるのか理解できませんでした。 XNUMX 年の予測に大きな変化があり、委員会のバランスが明らかに変化しました。市場の反応はその重要性を誇張する可能性がありますが、真剣に受け止める必要があります。
これを説明するには、2023 月と 25 月の 0 年のドット プロットを並べて見るのが最も簡単です。下のグラフでは、0.25 月が左側に表示されます。各水平線は 2023 ベーシス ポイントの増分を表します。最低レベルの点は、1.75 年末までに金利が 2% から XNUMX% になることを示します。上の行にドットがある場合、レートは XNUMX% から XNUMX% の間であると予測されます。
このことから、30 か月後の金利がどうなるかについて委員会内でほとんど一致していないことがわかります。しかし、それまでは無視されるだろうという強いコンセンサスは決定的に崩れた。約 XNUMX 年間で最も強いインフレ率を踏まえると、これは当然のことと思われます。要点をはっきりと伝えるために、パウエル議長は記者団に対し、この会合はFOMCが「テーパリングについて話し合った」会合として扱われるべきだと、できるだけ多くの言葉で語った。つまり、来月即効性のあるテーパリングを発表することはできないが、その時点でその計画や基準を発表する権利はあるということだ。
通常のFOMC日のように、詳細なテキスト分析の必要性はそれほど多くありません。パウエル議長は、失業率の不平等と、それが特に少数派にどのように影響しているかを強調しながらも、現在の高インフレが完全に一時的なものになるのではないかという少なくとも一部の疑念を認めながらも、概して改善の見通しについては楽観的な姿勢を示した。それは重要な転換点ではなかったが、政策緩和の廃止に向けた方向への転換が始まった。
私も含めて多くの人が驚きました。それは市場の反応にはっきりと現れています。患者が大量の麻酔薬(低料金の形で)で安全に麻痺しているときに、パウエルはバンドエイドを剥がすことを選択したと言えるでしょう。彼が遅れずに今旅に乗り出したのはおそらく正しかったことが、投資家たちのコメントからも伝わってくる。
おそらく、私が最も気に入ったのは、ベアリングス LLC のチーフ グローバル ストラテジスト、クリストファー スマートからの返答です。
ジェイ・パウエル議長は冷静な姿勢を保つのが得意だが、彼の周囲で展開されている現実を考慮すると、危機の深刻化以降に抱いていたのと同じメッセージを信頼性を持って伝えることは彼にとっても難しいだろう。
パウエル氏は、データは混乱しており、私たちは経済的に前例のない時代を生きていると強調した。しかし、現在の見通しに代わるものを想像してみてください。もしFRBが ありません 大規模な財政支援とここ数十年で見たことのない成長率の中で、2023年後半までに利上げをするということになった場合、回復は軌道から大きく外れ、現在のデータの流れは完全に間違っており、学校で教えられた経済学の原則は完全に間違っています。
それはそれを物語っています。驚かれてちょっと恥ずかしいです。これは、パウエル議長にとって、計画a)は現在実施されている実行不可能なほど寛大な政策から撤退する必要があるという事実に市場の準備を整える必要があったのと同じくらい良い機会だった。これまでの反応はそれほど怖いものではありません。しかし、山を下るのは、登るよりも常に危険です。撤退が始まった今、私たちは途中で起こる事故のリスクを受け入れなければなりません(テーパリング癇癪、一部のヘッジファンドが取引の間違った方向に陥った、広範な株の下落、新興国市場の問題など)。公衆衛生危機はほぼ終わったかのように見えますが、金融危機はこれまでのところ回避されています。最もトリッキーなステージが到来した。
幸運のみんな。
サバイバルのヒント
昨日ジョスカン・デプレのルネサンスのモテットをいくつか提案した後、私の音楽の好みについて尋ねるメッセージがいくつかありました。気分やニーズに応じて異なる音楽が必要です。時々、崇高な合唱ポリフォニーが好きです。しかし、今日はFOMC会議でスヌーズフェストを期待していたので、ジョスカンの話を聞く気にはなれなかった。同じように大変な午後を過ごしたときに備えて、ここ数時間を乗り切るのに役立ってくれたちょっとした工夫をいくつかご紹介します。 それらをすべて後に残してください、ライドによる。 グッドタイムズバッドタイムズ & 胸いっぱいの愛 レッド・ツェッペリンによる。 飛び立つ レニー・クラヴィッツ著。 スペードのエース モーターヘッド著。 私は続く U2による。 代替アルスター スティフ・リトル・フィンガーズ著; G地下道を行く ザ・ジャムより; 白い恐怖 スージー・アンド・ザ・バンシーズ著。 ティーンスピリットのようなにおいがする ニルヴァーナ著。そして ディス・イズ・ザ・ワン ストーン・ローゼズによる。私も言及する必要があります ヘッドマスターの儀式 ザ・スミスのこの曲は、その顕著なベースラインのために先週含めるべきだった。
このコラムは、必ずしも編集委員会またはブルームバーグ LP およびその所有者の意見を反映しているわけではありません。
このストーリーを担当する編集者に連絡するには:
マシュー・ブルッカー at mbrooker1@bloomberg.net
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