DeFi Uncovered: Navigeren door de crash

DeFi toonde zijn veerkracht op protocolniveau te midden van verhoogde prijsvolatiliteit en extreme gasprijzen. Liquidatie- en arbitragemechanismen werkten zoals bedoeld, en handhaafden de stabiliteit terwijl stablecoins hun pen vasthielden, en zagen een enorm overdrachtsvolume en gebruik in het hele ecosysteem. DEX's bereikten een historisch hoog volume, derivatenplatforms zagen een toenemend gebruik en token-waarderingen bereikten een recordlaag niveau toen de inkomsten uit protocollen stegen en de tokenprijzen daalden.

In dit rapport behandelen we:

• DeFi's reactie op dalende tokenprijzen
• Tokenwaarderingen na crash
• Gasprijs en gebruiksonderzoek

DeFi's activiteit te midden van dalende tokenprijzen

De reactie van DeFi op een brede daling van ATH is gemengd. Tokenprijzen in blue chip DeFi hebben grotendeels de daling van ETH gevolgd, met een relatief hoge bèta voor ETH, maar de daling van ATH met niet meer dan 15% overtroffen door de daling van ETH bij UNI, MKR, AAVE, COMP, SUSHI en SNX .

De totale waarde opgesloten in slimme contracten is met 42% van piek tot dal gedaald, over het algemeen in lijn met de prijs van Ethereum, die met 51% van piek tot dal daalde.

DEX-activiteit

Met verhoogde volatiliteit schoot het DEX-volume omhoog naar recordhoogtes. Op 11.7 mei werd een recordvolume van $ 19 miljard behaald tijdens een uitverkoop. Uniswap domineerde met $ 5.7 miljard in volume op $ 5.8 miljard aan liquiditeit, terwijl Sushiswap op een dominerende tweede positie stond met $ 2.8 miljard op $ 3.5 miljard aan totale liquiditeit.

Het aantal dagelijkse handelaren is ook enorm gegroeid. 30 dagen aantal unieke dagelijkse handelaren in DEX's is op een recordhoogte, net als het aantal handelaren op 5 dagen. Het volume/de handelaar is hoger op SushiSwap dan op welke andere beurs dan ook, waarbij SushiSwap een hoog volume heeft, maar een klein aantal handelaren in vergelijking met Uniswap. Totaal aantal unieke 30-daagse handelaren overtroffen voor het eerst 1 miljoen handelaren. Hoewel het leuk is om dit toegenomen aantal handelaren te zien tijdens deze volatiele periode, zal de echte test voor de fit van de productmarkt komen als/wanneer DeFi een langdurige bearmarkt betreedt.

Uitleenactiviteit

Uitleenprotocollen hebben hun kracht getoond, waarbij de waarde op slot blijft en liquidaties tot een minimum worden beperkt. Verlies van de stablecoin-peg is een belangrijk risico voor leners tijdens een marktcrash. Het is moeilijker om aan onderpandvereisten te voldoen naarmate de prijzen volatieler worden. Bovendien kunnen volatiele zekerheden, liquidaties en verschillende gebruiksniveaus volatiele rentetarieven veroorzaken. Volatiele tarieven kunnen leiden tot verdere opnames van kredietnemers. Gelukkig bleven stablecoins gezond, bleef het gebruik gezond en gedroegen de kredietmarkten zich over het algemeen zoals bedoeld tijdens perioden van hoge volatiliteit. In de loop van de crash werden 415 leners geconfronteerd met liquidatie-evenementen op Aave voor $ 38.4 miljoen geliquideerd.

De tarieven bleven de hele tijd gezond. Omdat lenen en lenen ongeveer gecorreleerd bleven, bleven de bezettingsgraden even gezond. De tijdlijn voor de meeste kredietmarkten zag er als volgt uit:

• Een correctie die op de 16e begon, veroorzaakte tijdelijke volatiliteit in de tarieven, aangezien leningen korte perioden hadden waarin de optimale benuttingsgraad werd overschreden.
• Gedurende een korte periode op de 19e steeg het gebruik (leningen/onderpand) tot boven de 80% van Aave, aangezien de prijsvolatiliteit de gezondheidsfactoren verlaagde en de rentetarieven tot >14% opliepen.
• Liquidaties, het plaatsen van onderpand en opbrengstjagers brachten het gebruik weer op een gezond niveau, waardoor de rentetarieven voor leveranciers weer op het niveau van ~3% kwamen.

Stablecoin-stabiliteit

Grote stablecoins hebben hun peg tijdens de crash goed vastgehouden. Geen van de top 3 stablecoins die op Ethereum werden gebruikt, week gedurende een langere periode drastisch af van hun koppeling, waardoor verkopers met vertrouwen naar stablecoins konden vertrekken. De meest drastische USDT/USD-spreads op grote beurzen waren pieken rond $ 1.02 en dalen rond $ 0.99. Deze lonten duurden in de meeste gevallen slechts enkele seconden tot minuten. Voor het overige hielden stablecoins het grootste deel van de crash stand, waarbij de volumegewogen gemiddelde prijzen (VWAP) het grootste deel van de tijd op $ 1.00 bleven. In tegenstelling tot de crash van maart 2020 hield DAI zijn anker indrukwekkend sterk.

Dit was vooral positief voor DeFi vanwege de prestaties van DAI tijdens de crash. DAI hield goed stand en het circulerende aanbod werd dienovereenkomstig aangepast als reactie op onderpandvereisten en protocolstabiliteit. Omdat aflossingen werden opgeëist door houders van onderpand, werd onderpand teruggevorderd en werd DAI uit het aanbod gehaald. Dit gedrag zorgt ervoor dat onderpand gezond blijft, liquidaties op een gezond niveau blijven en DAI op zijn pootjes blijft hangen.

Helaas kon een stal met een relatief sterke acceptatie (~ 2B circulerend aanbod) zijn koppeling niet behouden. TerraUSD (UST) verloor zijn koppeling op de 18e toen de waarde van zijn onderpand van LUNA onder die van de stablecoin die het onderpand heeft, daalde. Het LUNA/UST-ecosysteem loopt momenteel extra risico, deels vanwege de marktomvang. Terwijl het DAI/MakerDAO-ecosysteem meer dan $ 8 miljard aan ETH-onderpand opeist voor een DAI-voorraad van $ 5 miljard, schaatste het aanbod van $ 2 miljard van UST dicht en soms onder de ongeveer $ 2 miljard aan LUNA-onderpand. Gelukkig was het verlies van de pin niet te ernstig voor de duur van de crash.

Verlies van koppeling in UST veroorzaakte tegelijkertijd ongezond gedrag op de leenmarkt. Anker, posities waren meer vatbaar voor liquidatie in het oorspronkelijke leenplatform van het protocol, waar UST een grote vraag ziet. De koppeling is sinds de crash grotendeels hersteld, aangezien de waarde van LUNA zich boven UST heeft teruggedrongen.

Al met al presteerden stablecoins zoals bedoeld en werden er pinnen in de ruimte gehouden. Stablecoin-overdrachtsvolume on-chain bereikte $ 52 miljard, recordvolume van stablecoin-overdrachten.

ETH-prestaties en waardering

Percentage van het aanbod van Ethereum opgesloten in slimme contracten is zeer gezond gebleven, met 23%+ van het aanbod blijft in contracten gedurende de looptijd van de uitverkoop. Het aanbod op beurzen steeg van 11.13% naar 11.75%.

Hoewel we dit jaar een narratieve verschuiving hebben gezien in de waardering van DeFi ten opzichte van de dollar, blijft ETH de reservevaluta en benchmark bij uitstek. DeFi/ETH presteerde grotendeels ondermaats in 2021, zonder uitzondering tijdens de crash, aangezien sommigen ETH beschouwen als een vlucht naar veiligheid. Dit kwam tot uiting in de kracht van ETH tegen DeFi tijdens de crash. Deze daling komt echter minder scherp tot uiting bij de blue chips met de hoogste marktkapitalisatie, zoals UNI, AAVE en MKR, die na de crash slechts ~ 6.5% overschrijding van de marktkapitalisatie hebben gezien ten opzichte van ETH.

Het is mogelijk dat we een mogelijke ontkoppeling van ETH/DeFi zien bij die blue chips die een verhoogd gebruik, meer inkomsten en sterke prikkels laten zien te midden van symbolische prijzen in beide richtingen. Deze afgezwakte dalingen bij blue chips komen echter niet overeen met die van mid-cap DeFi, waar de relatieve dalingen meer dan 15% groter zijn. En tijdens een bearish sentiment kruipt de correlatie bijna altijd hoger.  

Uitzoomen, ETH/BTC toonde veerkracht tijdens de dip. Bij eerdere crashes is het risico traditioneel gevlucht van ETH naar BTC, waarbij ETH aanzienlijk grotere dalingen doormaakte. Deze keer veranderde het deuntje, waarbij ETH een hogere bèta bleef voor BTC, maar niet veel. Aangezien ETH in de loop van de tijd veerkracht toont tegen marktdalingen versus BTC, is het mogelijk dat DeFi-deelnemers naar ETH vluchten als sterkte in plaats van BTC en stablecoins.

Tokenprestaties en waarderingen

Blue chip DeFi governance-tokens zijn niet verrassend verkocht, met maximale opnames van 75% +. Dit zijn opkomende tokens met een hoge Ethereum-bèta, beperkte liquiditeit en een klein aantal houders. Het zou geen verrassing moeten zijn dat de brede marktvolatiliteit deze tokens naar beneden stuurt. In de recente geschiedenis is er interesse ontstaan ​​om deze activa te prijzen tegen USD in plaats van ETH.

Steeds meer investeerders in DeFi benaderen met traditionele waarderingsstatistieken om deze activa te begrijpen. Activa die eigendom zijn van de schatkist, kasstromen die worden teruggegeven aan houders en andere populaire waarderingsmaatstaven worden in de recente geschiedenis aantrekkelijker, vooral wanneer ze worden vergeleken met andere groeiactiva.

Hier introduceren we de prijs / verkoopratio (P/S-ratio), de maatstaf voor de token-marktkapitalisatie gedeeld door de inkomsten die door het protocol worden gegenereerd. Het is tot nu toe onduidelijk of inkomsten zo vroeg in de adoptiecurve van DeFi een aanjager zijn van tokenprijzen. De bereidheid om te wedden op toekomstige inkomsten en verhalen is in veel gevallen net zo sterk als de bestaande acceptatie. Projecten met het hoogste gebruik sijpelen echter snel naar de top en stuiteren sterk op dieptepunten.  

We hebben gezien dat TVL blijft fungeren als een sterke aanjager van de prijs, waarbij de twee hoogste TVL-protocollen de zachtste daling van ATH ervaren. Ze zagen ook de sterkste terugkaatsing van dieptepunten, naast Uniswap en zijn dominante gebruikersbestand. Het is niet verwonderlijk dat deze TVL's meestal gecorreleerd zijn met de marktkapitalisatie. De grotere DeFi-projecten hebben geleid tijdens de dip met een sterkere liquiditeit die de klap verzachtte.

Bij het groeperen van deze tokens op protocoltype zien we interessante trends optreden als we relevante statistieken vergelijken. In de volgende grafiek graven we volgens protocol dieper in op kleinere cap-activa in DeFi tegen onze blue chips. We zien hoe dominant Uniswap blijft ondanks zijn aanhoudende beperkte prikkels en gebruik voor het governance-token. Naarmate Uniswap v3 v2 omdraait, wordt de trend alleen maar sterker. De duidelijke dominantie van UNI en SUSHI heeft geleid tot zachtere drawdowns en sterkere opluchting. Bancor heeft bovendien blijk gegeven van een hogere omzet en een gezondere verkoopprijs. Hoewel de marktkapitalisatie van Curve klein lijkt, is de FDV hoger dan $ 5.5 miljard.

Bij kredietverlening krijgen we een interessant verhaal als we de basiswaarderingsstatistieken bekijken. De waardering van Compound lijkt laag, vooral in vergelijking met Aave. We zien dat TVL Aave blijft stijgen boven zijn concurrenten, grotendeels als gevolg van nieuwe prikkels en als een populaire hub voor alternatieve vormen van onderpand. Vooral tijdens crashes kan diversificatie van onderpand gezond zijn om liquidatie te voorkomen. Aave houdt bijvoorbeeld ongeveer $ 200 miljoen in xSushi op slot, $ 500 miljoen in LINK en meer dan een dozijn andere niet-standaard activa hebben meer dan $ 5 miljoen als onderpand. Dat gezegd hebbende, heeft Compound een gezonde kredietmarkt met stabiele tarieven en sterke beloningsprikkels.

Gasprijzen buiten de detailhandel

Detailhandelaren zijn grotendeels uitgeprijsd tijdens de uren van de steilste dips. Gasprijzen schoten omhoog tijdens piekvolatiliteit tot 1000+ uurlijkse Gwei, aangezien grote handelaren, stablecoin-overdrachten en arbitrage-bots het gasverbruik domineerden.

Interessant is dat de prijsstelling uit de detailhandel werd gezien door een scherpe daling van het totale aantal transacties, maar een dramatische toename van het totale volume. Velen werden gedwongen op hun handen te zitten, ten goede of ten kwade. Als een handelaar $ 3,000 aan risico wil aflossen, maar de gasprijzen zijn > $ 700/swap, is het niet verwonderlijk dat hij ervoor kiest om de transactie niet aan te gaan. Voor grotere handelaren is $ 700/swap relatief gemakkelijk te verdragen als de positiegrootte 100x of groter is dan de hoogte van de vergoedingen. Naarmate de crash volgde, stegen de volumes veel naarmate grotere houders het risico verplaatsten. Het totale aantal transacties daalde omdat kleinere handelaren werden afgeprijsd om acties in de keten te ondernemen.

Dus hoewel het transactievolume op Uniswap hoog was, lag het cumulatieve transactievolume op Uniswap in de loop van de crash niet boven het 30 dagen gemiddelde transactievolume. In plaats daarvan domineerden activiteit van USDT-overdrachten, USDC-overdrachten, arbitragebots en andere dringende activiteiten tijdens enorme prijsschommelingen de blokruimte.

In de grafiek links hieronder zien we een uur aan activiteiten van MEV-bots die op verschillende manieren waarde uit het netwerk halen. In de grafiek hiernaast zien we de slimme contracten die tijdens de crash een uur lang het meest bijdroegen aan het gasverbruik.

• Uniswap V2 bleef de duidelijke leider in gasverbruik.
• Stablecoin-overdrachten kwamen binnen bereik van het passeren van Uniswap voor gasverbruik. USDT en USDC werden dringend naar de portemonnee gestuurd om te wisselen om geld toe te wijzen.
• Anonieme rekeningen met grote volumes waren bezig met het uitvoeren van arbitrageactiviteiten zoals liquidaties.

Enkele dagen na de crash zijn de gasprijzen sindsdien flink gedaald. Het gasverbruik van stabiele overdrachten is met >60% gedaald, het gasverbruik van Uniswap is vanaf de piek met ongeveer 50% gedaald en de mogelijkheden voor arbitrage zijn sinds de crash grotendeels teruggekeerd naar een normaal niveau. Piekgemiddelde Gwei van 1200 kostte tijdens de crash meer dan $ 500/swap om transacties uit te voeren. Met een gemiddelde Gwei van <75 kunnen kleinere handelaren nu hun balans naar eigen goeddunken aanpassen.

DeFi werd getroffen met een van zijn eerste grote prijs- en liquiditeitstests sinds de groei van TVL en gebruikers tot respectievelijk $ 100 miljard + en 2 miljoen +. Positieve indicatoren van aanhoudende groei van DeFi zijn onder meer:

• Sterke inkomsten uit handelsvergoedingen en piekvolume op DEXs
• Gezonde kredietmarkten met veel onderpand, relatief lage volatiliteitsrentes en een hoge benutting van stablecoins
• Stablecoins behouden hun peg en blijven groeien in gebruik
• Blue chip veerkracht versus ETH en de veerkracht van ETH versus BTC

Het grootste waarschuwingssignaal in de toekomst zou een afname van het gebruik zijn en een overeenkomstige daling van de inkomsten uit protocolkosten. We hebben een dergelijke gebeurtenis tot nu toe niet gezien, aangezien verhoogde liquiditeit het gebruik en de vergoedingen heeft doen toenemen. Dalingen in het gebruik kunnen ertoe leiden dat de liquiditeit opdroogt naarmate de TVL/inkomsten toenemen en het rendement puur wordt aangedreven door symbolische inflatie. Verlies van liquiditeit verslechtert de gebruikerservaring, waardoor een reflexief effect ontstaat van nog lagere gebruikers, lagere inkomsten en meer liquiditeit. Voorlopig blijft de groei sterk en stijgt het gebruik van DeFi naar nieuwe hoogten.  

Om op de hoogte te blijven van de nieuwste Glassnode-analyse van het DeFi-ecosysteem, moet u zich hieronder abonneren op deze nieuwe contentreeks.

Bron: https://insights.glassnode.com/defi-uncovered-exploring-the-crash/