OSC maakt het eerste besluit bekend over de minimale aanbestedingsvereiste voor overnamebiedingen

OSC maakt het eerste besluit bekend over de minimale aanbestedingsvereiste voor overnamebiedingen

Op 24 februari 2021 heeft de Ontario Securities Commission (“OSC”) maakte de langverwachte redenen voor het besluit bekend in In de zaak van Optiva Inc, ("Met betrekking tot. Optiva"). Met betrekking tot. Optiva is het eerste geval waarin de verplichte minimumtenis van de overnamebiedingsregels die in 2016 door de Canadese effectentoezichthouders zijn aangenomen, wordt aangepakt.

In haar motivering van haar besluit weigerde de OSC een vrijstelling van de minimale inschrijvingsvereiste te verlenen aan ESW Capital LLC (“ESW”).een in Texas gevestigde private-equityfirma die voorstelde een bod uit te brengen op alle uitgegeven en uitstaande aandelen van Optiva Inc. (“optioneel”), een door TSX verhandeld telecommunicatiesoftwarebedrijf. De redenen van de OSC hebben belangrijke implicaties voor de Canadese kapitaalmarktdeelnemers en in het bijzonder voor het overnamebodregime. Concreet bevestigde de OSC dat:

• De minimale aanbestedingsvereiste is een kerncomponent van het overnamebodregime en vrijstellingen van deze vereiste zullen alleen gerechtvaardigd zijn in duidelijke en uitzonderlijke omstandigheden;
• De voornaamste overweging van de OSC bij de afweging of er een vrijstelling van de minimale inschrijvingsvereiste moet worden verleend, zal zijn of een vrijstelling de keuze voor de aandeelhouders zal bevorderen;
• Het feit dat belangrijke minderheidsaandeelhouders fungeren als een “controleblok” om een ​​bod te blokkeren is op zichzelf niet voldoende om een ​​vrijstelling van de minimale aanbestedingsvereiste te rechtvaardigen;
• De remedie voor een bieder die minderheidsaandeelhouders die een blokkerende positie innemen wil overtroeven, is het bod verbeteren, en niet een vrijstelling zoeken.

Paul Steep en Anu Koshal van McCarthy Tétrault LLP traden op voor EdgePoint Investment Group Inc. (“EdgePoint”), een grote minderheidsaandeelhouder van Optiva, die zich met succes verzette tegen de aanvraag van ESW.

De minimale aanbestedingseis

In 2016 hebben de Canadese effectenbeheerders (“CSA”) heeft verschillende hervormingen doorgevoerd die bedoeld zijn om de wetten die overnamebiedingen in Canada regelen te moderniseren en de dynamiek tussen Canadese doelwitten, doelbesturen, doelaandeelhouders en potentiële bieders opnieuw in evenwicht te brengen. Een van de hoekstenen van deze hervormingen was de goedkeuring van de minimale aanbestedingseis in sectie 2.29.1(c) van Nationaal Instrument 62-104. Deze regel bepaalt dat een bieder geen effecten mag opnemen die in het kader van een overnamebod zijn gedeponeerd, tenzij meer dan 50% van de uitstaande effecten van de klasse die eigendom zijn van of gecontroleerd worden door andere investeerders dan de bieder en zijn gezamenlijke actoren, hun effecten aanbieden. Simpel gezegd betekent dit dat een bod alleen kan slagen als een meerderheid van de niet-biedende aandeelhouders ermee instemt hun aandelen aan te bieden.

De CSA verklaarde destijds dat het doel van deze nieuwe regel was om “collectieve actie door obligatiehouders mogelijk te maken als reactie op een overnamebod op een manier die vergelijkbaar is met een stemming over het bod.” Tijdens het raadplegingsproces dat tot de goedkeuring van de nieuwe regel heeft geleid, steunden verschillende commentatoren de minimale aanbestedingseis, omdat dit de transparantie en integriteit van het overnamebodregime zou vergroten. Andere commentatoren uitten hun bezorgdheid dat de nieuwe regel grote minderheidsaandeelhouders een hefboom zou geven om een ​​bod te blokkeren. Als reactie op deze bezorgdheid merkte de CSA op dat dit een beoogd voordeel en geen nadeel voor de nieuwe regel was. De regel is bedoeld om doelaandeelhouders aan te moedigen collectief samen te werken en hun invloed te gebruiken om de kwaliteit van het bod te verbeteren. De CSA erkende het potentieel voor een grotere hefboomwerking voor grote minderheidsaandeelhouders, maar kwam tot de conclusie dat dit op adequate wijze kon worden aangepakt door middel van vrijstellingen (zonder richtlijnen te geven over de omstandigheden waarin zij waarschijnlijk vrijstellingen zouden verlenen).

Dit debat, tussen de voor- en nadelen van de nieuwe regel, stond centraal in de beslissing Opnieuw Optiva.

Het voorgestelde bod van ESW op Optiva

Het voorgestelde bod van ESW op Optiva kwam in de context van een langdurige strijd tussen de drie grootste aandeelhouders: ESW, dat 28.4% van Optiva's achtergestelde stemgerechtigde aandelen bezat; beleggingsfondsen beheerd door EdgePoint, dat 18.1% bezat; en Maple Rock Capital Partners Inc. (“Esdoorn Rots”), dat 22.4% bezat.

In 2016 nam ESW, dat 13% van de achtergestelde stemgerechtigde aandelen van Optiva bezat, de controle over Optiva over door USD 83.2 miljoen te investeren in ruil voor 800,000 serie A preferente aandelen en warrants. In 2019 maakten EdgePoint en Maple Rock, die minderheidsposities in Optiva bekleedden, zich zorgen dat ESW Optiva beheerde op een manier die ESW ten goede kwam, in tegenstelling tot alle belanghebbenden. EdgePoint en Maple Rock begonnen elk stappen te ondernemen om de controle van ESW over het bedrijf te beperken. Deze stappen culmineerden in juni 2020, toen EdgePoint ermee instemde 55 miljoen dollar te betalen en Maple Rock ermee instemde om tot 35 miljoen dollar te betalen voor 9.75% beveiligde PIK-toggle-obligaties in Optiva. Als onderdeel van deze obligatieovereenkomsten stemde Optiva ermee in de opbrengst van $90 miljoen te gebruiken voor de aflossing van de 800,000 serie A preferente aandelen van ESW. Met deze transactie zou ESW zijn preferente aandelen en zijn zeggenschap over het bedrijf verliezen, hoewel het een belangrijke aandeelhouder zou blijven.

ESW was echter niet bereid de controle uit handen te geven. Een maand later, op 27 juli 2020, kondigde ESW zijn voornemen aan om een ​​ongevraagd bod uit te brengen om een ​​of meer van de achtergestelde stemgerechtigde aandelen van Optiva die nog niet in bezit zijn van ESW, te verwerven voor CDN $ 60.00 per aandeel. De biedprijs vertegenwoordigde een premie van 122% ten opzichte van de volumegewogen gemiddelde prijs over 20 dagen en een premie van 92% ten opzichte van het hoogste punt in de laatste 10 dagen. In reactie op de aankondiging van ESW kondigden EdgePoint en Maple Rock elk aan dat ze zouden weigeren een bod uit te brengen. hun aandelen aan het bod. Aangezien EdgePoint en Maple Rock in totaal 56.6% van de aandelen bezaten die niet in het bezit waren van ESW, kon niet aan de minimale inschrijvingsvereiste worden voldaan en zou het bod, als er geen vrijstelling zou worden verleend, feitelijk worden geblokkeerd.

Als reactie hierop heeft ESW bij de OSC een aanvraag ingediend voor vrijstelling van de minimale aanbestedingseis op grond van sectie 104 van de Effectenwet (Ontario) (de zogenaamde “macht van openbaar belang”) die het mogelijk zou maken dat zijn bod doorgang zou vinden zolang een meerderheid van de beoogde aandeelhouders behalve EdgePoint en Maple Rock op het bod inschreef. ESW voerde aan dat EdgePoint en Maple Rock fungeerden als een “controleblok” om te voorkomen dat ESW opnieuw de controle zou verwerven, en zo andere doelaandeelhouders ervan weerhield een zogenaamde “buitengewone premie” te ontvangen voor hun Optiva-aandelen. Dit, zo betoogde ESW, beroofde andere doelaandeelhouders van de aandeelhouderskeuze en was dus in strijd met het doel van het overnamebodregime.

Het besluit van de OSC

De OSC heeft de aanvraag van ESW afgewezen. De Commissie merkte op dat de vaststelling van de minimale aanbestedingsvereiste in 2016 deel uitmaakte van “een materiële herkalibratie van de bieddynamiek, bedoeld om collectieve aandeelhoudersactie te vergemakkelijken”. De Commissie was van oordeel dat zij voorzichtig moet zijn bij het verlenen van vrijstellingen die de afstemming tussen de bieder, de doelaandeelhouders en de houders van controleblokken veranderen. Een vrijstelling zal alleen gerechtvaardigd zijn in het geval van “uitzonderlijke omstandigheden of duidelijk ongepast of misbruik door de doel-, bieder- of controleblokhouders die de keuze van minderheidsaandeelhouders ondermijnen.” Dergelijke omstandigheden waren hier niet aanwezig.

De OSC merkte op dat deze voorzichtige aanpak – om alleen in te grijpen in duidelijke en uitzonderlijke omstandigheden – noodzakelijk is om de integriteit en consistentie van het biedingsregime te bevorderen. Het biedt beursgenoteerde bedrijven en aandeelhouders een “duidelijk en voorspelbaar raamwerk” en geeft toezichthouders tegelijkertijd de flexibiliteit om unieke omstandigheden aan te pakken die in strijd zijn met het doel van het biedingsregime.

Over de feiten van deze zaak merkte de OSC op dat er geen sprake was van defensieve tactieken die de keuze van de aandeelhouders in gevaar brachten, zoals vaak het geval is bij betwiste overnamebiedingen. Er hebben geen tactische aandelenuitgiftes, accumulaties, verwateringen of wijzigingen in de controle van de aandeelhouders plaatsgevonden in afwachting van het bod of tijdens het bod. In plaats daarvan verwierven EdgePoint en Maple Rock hun posities ruim voordat het bod werd uitgebracht. Het feit dat een of meer minderheidsaandeelhouders een potentiële blokkerende positie innemen is op zichzelf “onvoldoende” om een ​​vrijstelling te rechtvaardigen, zelfs als dit gepaard gaat met de aangekondigde intentie van twee grote aandeelhouders om niet in te schrijven op het bod. Kortom, EdgePoint en Maple Rock waren niet betrokken bij beledigende of ongepaste tactieken om het bod te belemmeren. Zij maakten eenvoudigweg gebruik van hun keuze, als doelaandeelhouders, om het bod van ESW niet te aanvaarden. Dit rechtvaardigde geen vrijstelling van de minimale aanbestedingseis.

Zoals de OSC opmerkte:

Alle aandeelhouders, inclusief significante aandeelhouders of aandeelhouders met een controleblok, hebben het recht om in hun eigen belang te beslissen of en tegen welke prijs zij bereid zijn uit de onderneming te stappen. Transparantie van de standpunten van aandeelhouders over een bod, zoals hier is gebeurd, kan de geïnformeerde keuze van aandeelhouders vergroten en kan bijdragen aan een betere algehele biedkwaliteit.

De OSC was ook van mening dat als het bod van ESW zou doorgaan zonder de aandelen van EdgePoint of Maple Rock mee te tellen als onderdeel van de minimale aanbestedingsvereiste, EdgePoint en Maple Rock feitelijk zouden worden gedwongen hun aandelen aan te bieden, anders zouden ze vast komen te zitten in een bedrijf met verbeterde controle door ESW en verminderde liquiditeit. De OSC merkte op dat de minimale aanbestedingseis “werd geïmplementeerd om het potentieel voor precies dat soort dwang aan te pakken.”

Ten slotte oordeelde de OSC dat het handhaven van de minimale aanbestedingsvereiste in dit geval in het openbaar belang was, omdat het “de mogelijkheid van superieure biedingen openhoudt”. Met andere woorden: als ESW wil dat zijn bod slaagt, moet het een beter bod doen in plaats van om vrijstelling te vragen.

Conclusie

de beslissing in Met betrekking tot. Optiva laat overheidsbedrijven en activisten weten dat vrijstellingen van de minimale aanbestedingsvereiste niet lichtvaardig zullen worden verleend. Het bevestigt ook het doel van de vereiste: namelijk het aanmoedigen van collectieve actie onder minderheidsaandeelhouders en het dwingen van bieders om hun beste bod uit te brengen.

Bekijk de online HTML CheatSheet hier en sla de link op, omdat u deze mogelijk nodig heeft bij het schrijven van inhoud voor een webpagina.

Bron: https://www.mccarthy.ca/en/insights/blogs/ma-and-private-equity-perspectives/osc-releases-first-decision-minimum-tender-requirement-governing-take-over-bids