Amsterdams reala bostadspriser högsta på 400 år. En analys av en bubbla

Bostadspriserna i Amsterdam, korrigerade för inflation, har aldrig varit så höga sedan historien. Utöver låga räntor är orsaken till snabbt stigande priser en återkopplingscykel mellan banker och konsumenter som har blivit beroende av bostadslån och ständigt stigande priser.

Med den stora finanskrisen – orsakad av en fastighetsbubbla – fortfarande i färskt minne, stiger bostadspriserna i många avancerade ekonomier för närvarande med en rekordhastighet. I Nederländerna steg bostadspriserna 19% under tredje kvartalet 2021, jämfört med året innan.

Vissa ekonomer uppfattar bostadspriserna i Amsterdam – varav jag har fått det längsta indexet – vara övervärderade sedan 2020, baserat på en modell av hyrespriser och räntor. Andra pekar på politik som genomförts i väst under många decennier som har skapat en "återkopplingscykel för bostadsfinansiering”, där banker har blivit beroende av hypotekslån, drivit upp bostadspriserna och konsumtionen i allt högre grad förlitar sig på den ”rikedom” som genereras av stigande priser. Eftersom denna trend gör att banker lånar ut mindre krediter till produktiva företag, försvagas själva kärnan i ekonomierna.

Fastighetsindex som har funnits längst  

Flera byggstenar för kapitalismen har uppfunnits i Amsterdam, Nederländernas huvudstad (Holland). I slutet av 16-talet gav sig holländarna ut på handelsexpeditioner över havet till Asien. År 1600 var det sex nya "östindiska" företag som seglade från holländska hamnar. För att bekämpa spansk och portugisisk konkurrens, och inte tävla mot varandra, slogs de sex befintliga företagen samman till ett: United East India Company (Förenta Öster-Indiska Compagnieeller VOC för kort). VOC chartrades formellt 1602 och blev det första aktiebolaget, med dess aktier som bytte ägare på den första börsen. Pengar från hela Europa strömmade till Nederländerna. På grund av VOC:s extraordinära framgångar behövde Amsterdam expandera, och gjorde det genom att gräva tre kanaler runt den medeltida stadskärnan: herengracht, Keizersgrachtoch Prinsengracht.

Transaktionspriserna för fastigheter på Herengracht, de finaste av dem alla, har noggrant registrerats. 1997 byggde den holländska ekonomen Piet Eichholtz ett prisindex över hus på Herengracht med konstant kvalitet från 1628 till 1973. Detta var födelsen av Herengracht Index. Eichholtz första forskning visade att de reala bostadspriserna (korrigerade för konsumentprisinflation) gradvis förändrades över tiden, men var ganska lika 1973 jämfört med priserna 1628.

Eichholtz et al publicerade en uppdatering om historiska bostadspriser i Amsterdam 2020. För denna publikation samlade Eichholtz et al en djupare uppsättning data, som börjar 1620 och inkluderar hus från ett större område. Även om siffrorna visar att priserna började stiga avsevärt från 1990-talet och framåt, var deras slutsats att bostadsmarknaden inte var i en bubbla, baserat på hyrespriser och räntor.

En av Eichholtz kollegor, Mathijs Korevaar, var så snäll att ge mig sina uppgifter fram till september 2021. I ett mejl skrev han till mig att efter 2019 har priserna stigit så mycket att deras modell tyder på att fastigheter i Amsterdam nu är övervärderade. Nedan är diagrammet över Amsterdams reala bostadspriser från 1620 till september 2021.  

Det som hände på 1990-talet som pressade bostadspriserna långt över priserna under Hollands Gyllene ålder på 17-talet och andra guldåldern i slutet av 19-talet? För att få en bredare förståelse av bostadsmarknaden – utöver en modell baserad på hyrespriser och räntor – läste jag en ekonom specialiserad på mark, bostäder och bankverksamhet: Josh Ryan-Collins.

Bolånerevolutionen

Enligt Ryan-Collins har det skett två stora utvecklingar på bostadsmarknaden sedan början av 19-talet: en förändring av markskatten och finansiell avreglering. Även om han mest forskat i anglosaxiska ekonomier, korskontrollerade jag hans resultat i Nederländerna.  

Klassiska ekonomer, som Adam Smith och John Stuart Mill, såg mark som en tillgång ojämförlig med andra tillgångar, främst för att den finns i fast tillgång och orörlig. Om efterfrågan på mark ökar så stiger priset utan att det utlöser mer utbud. Som en konsekvens av detta, om det finns ekonomisk tillväxt, stiger värdet på marken – som husen byggs på – oproportionerligt i förhållande till varor och tjänster (även om ägaren av marken inte spelar någon roll i skapandet av detta värde). Smith och Mills lösning var att beskatta mark, mer än arbete eller vinster. Under 18- och 19-talet var fastighetsskatten en viktig inkomstkälla i USA och Europa.

Sedan kom de nyklassicistiska ekonomerna som gjorde upp med de tidigare nämnda teorierna på land. På 20-talet skedde en övergång från markskatt till inkomstskatt. Det blev allt mer attraktivt att äga ett hus som en finansiell tillgång. Allt som saknades var ett sätt att finansiera fastigheter. 

Från 1930-talet till 1970-talet införde regeringarna i de flesta avancerade ekonomier "kreditvägledning" på banker, vilket begränsade hypotekslån. Företrädesvis lånar banker ut hypotekslån framför företagskrediter, eftersom den förra är mindre riskabel. Vanligtvis fungerar huset som köpts med en inteckning som säker säkerhet för lånet. Om låntagaren går i konkurs kan banken få säkerheten och skadan begränsas. Vid utlåning till ett företag kan det inte finnas några säkerheter eller säkerheter av låg kvalitet. För samhället är dock utlåning till produktiva företag väsentligt, eftersom det skapar hållbar ekonomisk tillväxt och inkomster för att betala skulder. Men kreditvägledning har sakta avvecklats, och som ett resultat av detta gick bankernas bolån om icke-bolånekrediter 1995. Bolånerevolutionen var ett faktum.

En bank skapar pengar ur tomma luften när den lånar ut krediter. Så om banker lånar ut hypotekslån utökas penningmängden, men pengarna spenderas på ett begränsat antal hus. Penningmängden är elastisk, medan utbudet av hus är oelastisk. Inte konstigt att bostadspriserna gick upp på 1990-talet. Därefter utlöstes återkopplingscykeln för bostadsfinansiering: högre bostadspriser skapade mer efterfrågan på bolån, vilket ytterligare pumpade upp priserna, vilket resulterade i mer efterfrågan på bolån och så vidare.

Värdepapperiseringen av bolån, som tog fart på 1990-talet, bidrog också till "cykeln". Värdepapperisering gör det möjligt för banker att bunta ihop och paketera bolån till en Mortgage Backed Security (MBS). En illikvid tillgång (bolån) förvandlas till en likvid tillgång (MBS) som kan säljas till exempelvis en pensionsfond. Banker tjänar avgifter för att sälja MBS, och när värdepapperen är utanför balansräkningen lämnar det mer utrymme för nya bolånelån.

Sist men inte minst, de kapitalkontroller som hävdes efter Bretton Woods sammanbrott 1971 gjorde att bankerna inte längre var beroende av inhemska inlåning för sin finansiering. Bankerna fick tillgång till internationella penningmarknader, där de kunde attrahera ytterligare finansiering för bostadskrediter.

Eskalerande fastighetspriser resulterar i ett högre bostadspris i förhållande till inkomst och därmed mindre konsumtion. Denna förlust av utgifter i bostadsfinansieringsekonomin kompenseras av den "rikedom" som genereras av ökade bostadspriser. Människor som har orealiserade vinster på sin egendom kommer, det vill säga, spendera mer för att de känner sig rikare (förmögenhetseffekt), eller ta ett andra lån för att köpa en båt (uttag av eget kapital). Andras vinster ökar genom att spekulera i fastigheter. Men konsumtionen kan bara hänga med så länge cykeln vidmakthålls.

Slutsats

Cykeln behöver mer skuld och ökande bostadspriser. Denna ohållbara skuldspiral består av att centralbankerna sänker räntorna. Enligt min uppfattning liknar ovanstående ett ponzi-system och bostadsmarknaden är i en bubbla. Även om jag inte är säker på hur länge den här situationen kommer att pågå och hur bubblan kommer att dyka upp. Kanske kommer de nominella bostadspriserna att sjunka, kanske kommer inflationen att stiga så att de reala bostadspriserna återtar sitt långsiktiga genomsnitt. Ett problem med sjunkande nominella priser är att det kan riva ner banksystemet, något centralbanker vill förhindra, då banker har en massiv exponering mot bolån.  

Jag skulle vilja betona att inte alla (avancerade) ekonomi har samma bostadsmarknad. Bolåneskulden stiger inte heller på ett linjärt sätt. Efter den stora finanskrisen 2008 sjönk bostadspriserna och nivåerna på bolåneskulden i många ekonomier. Som svar på krisen kom regeringarna till undsättning för att rädda banker och stödja ekonomin – vilket ökade statsskulden. Bostadsbubblan fick inte tömmas helt. Räntorna nådde noll, realräntorna blev negativa och cykeln återaktiverades. Bostadspriserna steg igen.  

Dessutom en akademisk uppsats (“Fler bolån, lägre tillväxt?”) från 2016 av Dirk Bezemer et al säger:

I nyinsamlade data om 46 ekonomier under 1990-2011 visar vi att den finansiella utvecklingen sedan 1990 mest berodde på tillväxt i krediter till fastighets- och andra tillgångsmarknader, som har en negativ tillväxtkoefficient. … Vi ser positiva tillväxteffekter för kreditflöden till icke-finansiella affärer men inte för kreditflöden på bolån och andra tillgångsmarknader. …

Inte nog med att bolånerevolutionen "trängde ut" krediter för produktiva företag, kreditflödet till bolån har en negativ tillväxteffekt.

Kan det vara så att bolånerevolutionen, som har kvävt tillväxten, i kombination med ett fiat internationellt monetärt system som möjliggör obegränsade skuldnivåer, har gett upphov till den största skuldfällan i världens historia?

Slutligen, i Nederländerna, och jag antar på andra håll, är den mest nämnda lösningen för billiga bostäder att helt enkelt bygga fler hus. Detta tillvägagångssätt misslyckas, eftersom banker alltid kan skriva ut pengar snabbare än någon annan kan bygga hus. Lösningen finns på efterfrågesidan, inte på utbudssidan.

Om du tyckte om att läsa den här artikeln, överväg att stödja Guldobservatören och prenumerera på nyhetsbrevet.

Källor

• Belasting & Douane Museum. Digitale reis genom de geschiedenis van belastingen i Nederland

• Bezemer, D. 2014. Schumpeter kanske har rätt igen: den funktionella differentieringen av kredit.

• Bezemer, D., Grydaki, M. och Zhang, L. 2016. Fler bolån, lägre tillväxt?

• Bezemer, D., Samarina, A. och Zhang, L. 2017. Förskjutningen i bankkredittilldelning: nya data och nya resultat.

• Eichholtz, P. 1997. A Long Run House Price Index: The Herengracht Index, 1628-1973.

• Eichholtz, P., Ambrose, B, och Lindenthal, T. 2012. Huspriser och grunder: 355 år av bevis.

• Ferguson, N. 2008. Pengarnas uppstigning.

• Harari, YN 2018. Pengar.

• Jordà, Ò., Schularick, M. och Taylor, AM 2014. Den stora inteckningen: bostadsfinansiering, kriser och konjunkturcykler.

• Korevaar, M., Eichholtz, P. och Francke, M. 2021. Dure Huizen Maar Geen Zeepbel i Amsterdam. 

• Monsma, JA, Monsma, AP Är en ingripande Herziening av het Gemeentelijke Belastinggebied möjlighet?

• Park, HY, Chang, H., Misra, K. 2012. Effekten av värdepapperisering av hypotekslån på bostadsbubblan och subprime-hypotekkrisen: ett självorganiseringsperspektiv.

• Riel, A. van. 2016. Het Financieel Stelsel i Historisch Perspectief.

• Ryan-Collins, J., Werner, R., Jackson, A. och Greenham, T. 2012. Varifrån kommer pengar?

• Ryan-Collins, J. 2019. Varför har du inte råd med ett hem?

Source: https://thegoldobserver.substack.com/p/amsterdam-real-housing-prices-highest?token=eyJ1c2VyX2lkIjoxNzgxMjA1NSwicG9zdF9pZCI6NDMyMDk4MDUsIl8iOiJDbEoxYyIsImlhdCI6MTYzNTg2MDcxNiwiZXhwIjoxNjM1ODY0MzE2LCJpc3MiOiJwdWItMTAwODE4Iiwic3ViIjoicG9zdC1yZWFjdGlvbiJ