Приклад криптоаналізу – «Капітал трьох стріл»: ЧАСТИНА VI (Родріго Зепеда)

Родріго Сепеда, генеральний директор Storm-7 Consulting

Роль валютного управління Сінгапуру

In червні 2021 валютне управління Сінгапуру (БІЛЬШЕ) розпочав розслідування щодо сінгапурського інвестиційного фонду "Three Arrows Capital Pte. ТОВ'(3AC Сінгапур) (БІЛЬШЕ
2022). На перший погляд, це було однорічне розслідування, кульмінацією якого стала публікація простого попередження
30 червня 2022 (БІЛЬШЕ
2022). Як я пояснив і аргументував в Частина IV цього
Вивчення проблеми у зв'язку з 'Три стріли капіталу'(3AC), я вважаю, що якби MAS належним чином виконувала свої обов’язки з нагляду за адекватним, розумним і своєчасним наглядом за 3AC Singapore, вона мала б вимагати 3AC
Сінгапур зареєструватися як «Ліцензована компанія з управління фондами» (LFMC), на відміну від існуючого статусу «Зареєстрованої компанії з управління фондами» (RFMC).

Я вважаю, що це наклало б на 3AC Singapore юридичне зобов’язання дотримуватися широкого спектру значно суворіших нормативних вимог, які б суттєво зміцнили існуючу операційну діяльність, управління ризиками, відповідність і капітал компанії.
зобов'язання. Це, у свою чергу, потенційно могло запобігти краху фірми або, принаймні, значно зменшити розмір завданих фінансових збитків. Отже, я вважаю, що невиконання MAS своїх обов’язків у сфері нагляду
також в кінцевому підсумку сприяв краху 3AC Singapore.

Події на ринку криптовалют у 2022 році

In Частина II цього
Вивчення проблеми ми визначили три основні ринкові події. Це були: (1) крах «TerraUSD» (ВСТАНОВИТИ) і його дочірній токен Terra (LUNA) На
12 травня 2022; (2) крах криптовалюти (через «Першу хвилю» в може 2022 і «Друга хвиля» в
червні 2022); і (3) неспроможність 3AC виконати свої платежі по кредиту та маржинальні вимоги
червні 2022. Я думаю, що саме поєднання цих трьох основних ринкових подій зрештою призвело до краху 3AC Singapore.

Однак, щоб було зрозуміло, саме існуючі структурні та операційні недоліки та невдачі, які були виявлені на той час у 3AC Singapore, дозволили цим подіям призвести до його краху. Як ми зазначали в
Частина II, це була серія подій і рішень, які сприяли краху 3AC Singapore
червні 2022, а не просто одна помилка фірми. Підводячи підсумок, ці недоліки та помилки були раніше визначені у зв’язку з широко поширеними помилками в управлінні ризиками; порушення відповідності; збої в оцінці активів; інвестиційний ризик
невдачі; і дуже надмірне залучення коштів.  

На перший погляд, 3AC Singapore порушив багато різних операційних правил. Здавалося, що він використовує неефективні та тьмяні моделі, практики та політику управління ризиками. Він піддався ризику великої концентрації, інвестуючи в один клас активів
(криптовалюти). Прийняті ним маржинальні практики не були консервативними за своєю природою, а також не відображали безпечних практик управління ризиками, незважаючи на те, що криптоінвестиції становили більший ризик, ніж високоризиковані, складні та непрозорі позабіржові (OTC)
похідні інвестиції.

Найважливішим з усіх моментів було те, що торгівля з потрійним кредитним плечем, яку вона проводила, представляла величезний ризик для фірми, який, швидше за все, не міг бути виправданий на основі встановленої практики управління ризиками. Крах TerraUSDand
LUNA і перша хвиля обвалу криптовалюти може 2022 Крипторинки сильно зазнали депресії. Рішення, прийняті 3AC Singapore під час цієї першої події, дуже ймовірно, визначили остаточну долю фірми. Криптоаналітична фірма «Nansen» провела
представив дуже детальний судово-медичний аналіз подій навколо краху TerraUSD і LUNA (Нансен 2022).

Було виявлено, що під час початкового колапсу Терри з 7 травня 2022 до
16 травня 2022, основний пул ліквідності на Curve втратив більше половини своєї «заблокованої загальної вартості» (ТВЛ), а також 3AC Singapore і Celsius Network LLC (Цельсія) разом зняли майже
$ 800 мільйонів з Lido Staked Ethereum (STETH) та Ethereum (ETH) Пул ліквідності кривої (3AC Singapore зняв приблизно
$ 400 мільйонів ліквідності) (Нансен 2022). Було зазначено, що
«Ці операції мали сильний негативний вплив на ліквідність пулу та вразливість прив’язки»
(Нансен 2022).

Тож на той момент крипторинки демонстрували високу волатильність
2022, а вартість криптовалют неухильно знижувалася з місяця в місяць. Наприклад, на тижні
9 травня 2022 до 16 травня 2022 ціна ETH значно впала і впала на 29% (Нансен 2022). Це
ймовірно, суттєво негативно вплинуло на криптоінвестиції 3AC Singapore. Від
9 травня 2022 до 12 травня 2022, TVL пулу кривої stETH/ETH скоротився більш ніж на 50% (від
4.08 млрд доларів до 1.91 млрд доларів ) (Нансен 2022). Нансен (2022)
далі зазначив, що «падіння UST стало основним внеском у підвищення настрою учасників ринку щодо ризику.

Це був вирішальний момент для 3AC Singapore. Якби 3AC Singapore консервативно відкалібрувала свої моделі інвестиційного ризику, вона мала б усвідомити, що ринкові ризики, які накопичилися на цьому етапі, були надто великими. Під час цієї початкової фази (9 травня
2022 до 16 травня 2022), інші великі криптоінвестиції, які займали позиції stETH/ETH із кредитним плечем, явно прагнули розгорнути свої існуючі позиції (Нансен
2022). Ці великі гравці зробили правильну інвестиційну гру на даний момент часу.

3AC Сінгапур Повинен був одним із тих гравців, які прагнули зменшити ризик своїх інвестицій, але натомість, незважаючи на вилучення частки ліквідності, 3AC фактично не був серед великих продавців stETH протягом того періоду, і фактично зберіг більшість своїх stETH
інвестиції (Нансен 2022). Це був абсолютно неправильний крок. До того часу 3AC Singapore почала панікувати
13 червня 2022 було надто пізно, і він був захоплений стрімким падінням stETH і крипторинку. Наприклад, Нансен (2022)
висновок:

«Однак 3AC, схоже, став жертвою зараження. Випадок опинитися в невідповідному місці в невідповідний час... Відсутність у 3AC надійного управління ризиками в поєднанні з надмірним кредитним плечем було просто бомбою уповільненої дії, яка була закладена «де-прив’язкою» stETH».

Я погодився б з аналізом Нансена. Було підраховано, що 3AC Singapore втратив приблизно
$ 500 мільйонів після обвалу (Рот 2022). Ми визначили вище
що ціна ETH впала на 29% лише за тиждень може 2022. Ми також бачили в
Частина II цього
Вивчення проблеми що 20% середньозважена втрата (WAL) у значеннях криптовалюти в
може 2022, означатиме 3AC $ 3,000 мільйонів значення зменшиться до
$ 2,400 мільйонів. Якщо ці 20% WAL триватимуть червні 2022 3AC $ 2,400 мільйонів
значення зменшиться до $ 1,920 мільйонів.

Отже, тепер ми можемо зрозуміти, чому оцінив 3AC Singapore 3 млрд доларів в активах, здавалося, швидко розсіюється
може 2022 та червні 2022. Скажімо, 3AC Singapore відбувся 1 млрд доларів
у неліквідних інвестиціях у стартапи криптовалюти, що залишить його без 2 млрд доларів
в активи, які він міг би інвестувати. Якби вони були інвестовані в криптоактиви та криптовалюти, приблизно 20% WAL через
може 2022 та червні 2022 зменшив би значення з $ 2,000 мільйонів
до $ 1,600 мільйонів in може 2022, і вниз до $ 1,280 мільйонів
by червні 2022. Якщо відняти оціночне $ 500 мільйонів лише втрати від краху stETH/ETH
$ 780 мільйонів залишається.

Звісно, ​​це не справжні цифри, але справа в тому, що, проводячи аналізи різних сценаріїв, як цей, ми можемо приблизно визначити, як були понесені втрати такого масштабу. Ці втрати були б набагато більшими, якби фактичні
Було виявлено, що WAL, отриманий 3AC Singapore, був більшим, наприклад, між 20%-50%. Загалом 3AC Singapore зазнає величезних збитків через спільний крах TerraUSD і LUNA. Тоді ми маємо початок другої хвилі криптовалютного краху
in червні 2022 що масово негативно вплинуло на ринки криптовалют. Це, у свою чергу, значно негативно впливає на існуючі криптоінвестиційні позиції 3AC Singapore, поширені на низці криптобірж.

Як наслідок, 3AC Singapore не виконує постійні маржинальні вимоги та, зрештою, не виплачує виплати позики за наявними децентралізованими фінансами (Defi) позики. Ми повернемося до
П'ЯТЬ теоретичні криптоінвестиційні позиції, прийняті фірмою, викладені в
Частина V цього
Вивчення проблеми. Спочатку, на поч червні 2022, 3AC Singapore, можливо, вірив, що його п’ять позицій у криптоінвестуванні зміняться. Таким чином, потрібно було б опублікувати додаткову маржу на обслуговування (MM) до кожної криптовалюти
біржі, щоб зберегти свої відкриті позиції, незважаючи на значні інвестиційні торгові втрати.

На даний момент криптовалютні ринки пережили першу хвилю криптовалютного краху, але це ще не
13 червня 2022 коли 3AC Singapore, здається, вперше почав панікувати. Оскільки кожна позиція втрачала б більше цінності, знадобилося б збільшення кількості ММ. Скажімо, кожна позиція втратила цінність, що вимагало від 3AC Singapore опублікувати додаткові MM
$ 10 мільйонів для кожної відкритої позиції фірма опублікувала б загальну суму
$ 100 мільйонів в інвестиційних фондах (5 х $ 10 мільйонів IM + 5 х $ 10 мільйонів
ММ). Коли його криптоінвестиційні позиції були закриті, 3AC Singapore втратив би всі свої початкові інвестиційні кошти, тобто
$ 100 мільйонів.

Ми навели приклад п’яти криптоінвестиційних позицій. Однак насправді 3AC Singapore принаймні працював
TEN інвестиційні позиції на різних визначених криптобіржах. Також імовірно, що принаймні деякі з цих бірж пропонували фірмі вищі коефіцієнти кредитного плеча, такі як 1:50, 1:75 або 1:100. Це означало б, що його втрати через ці вищі
платформи кредитного плеча були навіть гіршими, ніж показано з використанням співвідношення левериджу 1:10. Якби 3AC Singapore не використовувала такий надмірний леверидж, якби вона застосовувала суворі практики нарахування маржі та покладалася на надійні моделі та політику управління ризиками,
вона змогла б ефективно закрити свої позиції. Він втратив би багато грошей, але не провалився б і не завалився.

На практиці в якийсь момент червні 2022, 3AC Singapore зрозумів, що його позиції не зміняться в короткостроковій перспективі, або у нього закінчилися кошти, щоб опублікувати будь-які додаткові необхідні ММ, або і те, і інше. Ймовірно, це сталося під час третього
тиждень червні 2022, Тобто 13 червня 2022 до 19 червня 2022. Оскільки у нього було недостатньо коштів, він не зміг погасити непогашені платежі за кредитом DeFi, що призвело до дефолту кредиту та прискорення повної непогашеної суми кредитів.
Наприклад, фірма крипто-брокера «Voyager Digital, LLC» (Мандрівник) сповістила 3AC про те, що вимагає відшкодування a
$ 25 мільйонів Долар США (USDC) виплата кредиту до 24 червня 2022
(Ge Huang 2022;
PRNewswire 2022).

Уся сума існуючого боргу на той момент була вичерпана $ 670 мільйонів
($ 350 мільйонів (Вартість USDC) кредит + $ 323 мільйонів (вартість BTC) кредит). Таким чином, очевидно, що в інтересах 3AC Singapore було погасити такий внесок позики, що потім запобігло б дефолту та погашенню цієї позики.
прискорюється (тоді фірма змогла б виплатити позику протягом більш тривалого періоду часу). Проте 3AC Singapore не змогла повернути кошти
$ 25 мільйонів, або вирішив не повертати, і таким чином Voyager прискорив всю суму позики, яка тоді підлягала сплаті
27 червня 2022.

BitMEX повідомив, що йому заборгували приблизно $ 6 мільйонів від 3AC Singapore (Хатрі 2022;
Мальва 2022). Deribit стверджував, що 3AC Singapore заборгувала це
$ 80.13 мільйонів (Чіполіна 2022).
Blockchain.com був борг $ 270 мільйонів від 3AC Singapore (Еллісон 2022).
Тільки ці кредити склали приблизно $ 1,026.13 мільйонів ($670 млн + $6 млн + $80.13 млн + $270 млн). Ці цифри кредитів дають нам уявлення про розмір торгових позицій криптоінвестицій, якими керував 3AC Singapore.
Загалом це свідчить про те, що на цьому етапі діяльність 3AC Singapore зазнала катастрофічних втрат, від яких вона не могла відновитися.

Пам’ятайте, що 3AC Singapore було дозволено зберігати не більше ніж 250 мільйонів сінгапурських доларів ($ 179.78 мільйонів), тобто приблизно
$ 180 мільйонів активів в управлінні (AuM). Також нагадайте, що MAS почало офіційне розслідування щодо 3AC Singapore в
червні 2021 і в 2022 MAS фактично все ще розслідував 3AC Singapore щодо можливого порушення нею дозволеного ліміту AuM. На перший погляд, здавалося б, що розслідування MAS було настільки прискіпливим і ретельним, що на
жодного разу він не підозрював, що 3AC Singapore якимось чином працює з більш ніж
шістнадцять разів його авторизований ліміт AuM (тобто, $ 180 мільйонів обмеження порівняно з
$ 3,000 мільйонів оцінка).

Заключні коментарі

Цілком імовірно, що в міру того, як призначені арбітражні керуючі розпочинають розслідування, з’являється все більше викриттів про погану, тіньову чи, можливо, навіть кримінальну практику 3AC Singapore. Наприклад, повідомила фірма «8 Blocks Capital».
що вони дізналися, що 3AC Сінгапур «скрізь користувалися довгим кредитним плечем і отримували маржинальний кол», і що за
16 червня 2022, вони навіть виявили, що 3AC Singapore використовував $ 1 мільйонів
коштів, внесених 8 Blocks Capital у 3AC Singapore для відповіді на маржинальні вимоги (8 Blocks Capital 2022). Якщо це правда, це означає
явне порушення нормативних вимог, яке мало бути розслідувано MAS.

У звіті дослідницької фірми «FSInsight» звинувачено 3AC Singapore у запровадженні старомодної схеми Понці в стилі Медоффа (Канні
2022). Він звинувачував фірму в тому, що вона потенційно фальсифікувала свої книги, щоб показати величезну (штучну) віддачу від капіталу, і в той же час стверджувалося, що фірма необачно брала позики майже в усіх інституційних кредиторів у криптовалюті.
промисловість (Канні 2022). Існують також теорії, які мають
Було висунуто припущення, що 3AC позичав гроші в осіб із організованої злочинності, і це, можливо, є причиною того, чому засновники безслідно зникли (Рот
2022). Wieczner (2022) зазначив, що:

«Зрив фірми внаслідок нерозсудливості та ймовірної злочинної поведінки спровокував поширення інфекції, яка не лише призвела до історичного розпродажу біткойнів і йому подібних, але й знищила велику частину індустрії криптовалют».

Принаймні, крах 3AC Singapore змусив криптоінвестиційні компанії та регуляторні органи в усьому світі засумніватися в адекватності їхніх існуючих методологій управління ризиками та практики нагляду відповідно. Як було видно скрізь
це Вивчення проблеми, залишається багато запитань щодо точної ролі MAS і ступеня його участі в краху 3AC Singapore.

Резюме результатів прикладу

Деякі з найбільш відповідних знахідок, які були виявлені в цьому Вивчення проблеми
є:

1. на перший погляд доказів, MAS не зміг належним чином виконати свій обов’язок наглядової спроможності по відношенню до адекватного, розумного та своєчасного нагляду за 3AC Singapore;
2. якби MAS належним чином виконувала свої обов’язки, ймовірно, це потенційно могло б запобігти краху фірми або значно зменшити розмір понесених фінансових збитків; 
3. in 2021 та 2022 3AC Singapore мала бути зареєстрована як LFMC, а не RFMC;
4. засновники фірми не змогли побудувати надійний інвестиційний фонд, який міг би працювати незалежно та який міг би незалежно притягувати своїх засновників і менеджерів до відповідальності за їхні дії;
5. 3AC Singapore наразився на ризик концентрації інвестиційних активів;
6. 3AC Singapore не дотримався широкого спектру правових нормативних вимог, які підлягали нагляду з боку MAS;
7. 3AC Singapore не спромоглася використати та застосувати точні та своєчасні моделі оцінки активів, політику та процедури до своїх криптовалютних інвестицій;
8. 3AC Singapore не змогла повідомити MAS, як вимагається законом оцінка свого AuM точно та вчасно;
9. 3AC Singapore використовував високоризикові та неефективні методи маржі криптоінвестицій;
10. 3AC Singapore продемонструвала низку величезних провалів щодо своєї функції внутрішнього аудиту; функція відповідності; процедури закриття інвестицій; управлінські рішення та політика; функція регулятивної звітності; структура управління ризиками; управління ризиками
    моделі (точність і калібрування); управління ризиками, практики та політики; і функцію звітності наглядового органу;
11. на перший погляд, 3AC Singapore, здається, навмисно не повідомила MAS про триваюче порушення дозволеного ліміту інвестицій AuM;
12. 3AC займався торгівлею з надлишковим кредитним плечем щодо своїх криптоінвестицій (торгівля з потрійним кредитним плечем), що відіграло центральну роль у краху фірми; і
13. трьома основними ринковими подіями, які призвели до краху 3AC Singapore, були крах TerraUSD і LUNA, крах криптовалюти в
    2022, а також невиконання 3AC своїх платежів за кредитом і маржинальних вимог.

Резюме прикладу

In Частина I цього
Вивчення проблеми ми надали фактичну інформацію про 3AC та її різні операційні організації, зареєстровані по всьому світу; ми коротко обговорили історію засновників фірми, Кайла Лівінгстона Девіса та Су Чжу; і ми окреслили тип інвестицій
зроблено 3AC. в Частина II
ми звузили вікно аналізу, у якому ми намагалися проаналізувати операції 3AC, ми обговорили інвестиції приватного капіталу в крипто-стартапи, зроблені 3AC, і ми надали коротку інформацію про торгівлю за допомогою левериджу.

Крім того, ми викладаємо деталі трьох основних подій, які вплинули на діяльність 3AC, а саме крах TerraUSD і LUNA; крах криптовалюти (перша хвиля,
може 2022; Друга хвиля, червні 2022); і невиконання 3AC своїх маржинальних вимог щодо своїх криптоінвестицій і виплат кредитів за позиками DeFi. в
Частина III цього
Вивчення проблеми, ми встановили нормативну базу, яка існує в Сінгапурі, ми надали деталі заявки на реєстрацію RFMC від 3AC Singapore, а також ми встановили низку помилок у нормативній базі MAS у Сінгапурі.

Ми також визначили широкий спектр зобов’язань щодо відповідності нормативним вимогам, які 3AC Singapore мала ввести в дію, а також низку наглядових і нормативних помилок, виявлених з боку MAS. в
Частина IV ми надали огляд нормативної бази інвестиційних фондів; ми склали огляд
ризики криптоактивів і практики управління ризиками криптофондів; і ми окреслили еволюцію крипто-екосистеми та регулювання в Сінгапурі.

Потім ми докладно пояснюємо, чому стверджується, що MAS не виконав свій обов’язок нагляду за адекватним, розумним і своєчасним наглядом за 3AC Singapore, і як ця неспроможність могла зрештою сприяти його краху в
червні 2022. Нарешті, в Частини V та
VI ми намагалися об’єднати питання, які виникли щодо 3AC та остаточного краху його інвестиційного фонду 3AC Singapore, що базується в Сінгапурі. На жаль, я не мав доступу до внутрішніх файлів 3AC, звітів регуляторних органів чи інших непублічних
інформація.

Тому аналіз, викладений у цьому Ситуація з криптоаналізу ґрунтувався виключно на загальнодоступній інформації, а також припущеннях і висновках, що ґрунтуються на такій інформації. Якби я мав доступ до такої інформації, я б точно міг
зібрати разом рішення та події, що призвели до краху фірми. Крім того, як
Вивчення проблеми виявився довшим, ніж очікувалося, я не зміг проаналізувати справу ліквідатора проти 3AC на Британських Віргінських островах і в Сполучених Штатах (US) відповідно до законодавства США.

Тим не менш, я сподіваюся, що читачам було надано юридичне, практичне та операційне тематичне дослідження, щоб проілюструвати спектр криптоінвестицій та питань управління та ризиків, які оточували крах 3AC Singapore.