OSC发布关于接管投标的最低投标要求的第一个决定
24 年 2021 月 XNUMX 日，安大略省证券委员会（“OSC”）公布了期待已久的决定理由 关于 Optiva Inc 的问题，（“关于。 奥普蒂瓦“）。 关于。 奥普蒂瓦 这是加拿大证券监管机构2016年通过的要约收购规则中第一个解决强制性最低投标要求的案例。
在其决定理由中，OSC 拒绝给予 ESW Capital LLC 最低投标要求豁免（“电子工作服”）。一家位于德克萨斯州的私募股权公司提议竞购 Optiva Inc. 的所有已发行和流通股（“奥普蒂瓦”），一家在多伦多证券交易所上市的电信软件公司。 OSC 的理由对加拿大资本市场参与者，特别是收购要约制度具有重要影响。 具体来说，OSC 确认：
- 最低投标要求是收购要约制度的核心组成部分，只有在明确和特殊的情况下才可以豁免这一要求；
- OSC 在考虑是否给予最低投标要求豁免时首要考虑的是豁免是否会促进股东选择；
- 重要少数股东作为“控制集团”阻止收购的事实本身并不足以证明豁免最低收购要求；
- 对于寻求克服持有阻碍地位的少数股东的投标人来说，补救措施是改进要约，而不是寻求豁免。
McCarthy Tétrault LLP 的 Paul Steep 和 Anu Koshal 代表 EdgePoint Investment Group Inc.（“边缘点”），Optiva 的大少数股东，成功抵制了 ESW 的申请。
最低投标要求
2016 年，经过漫长的咨询过程，加拿大证券管理局（“CSA”）实施了多项改革，旨在使加拿大收购要约法律现代化，并重新平衡加拿大目标公司、目标公司董事会、目标公司股东和潜在收购者之间的动态。 这些改革的基石之一是采用国家文书 2.29.1-62 第 104(c) 节中的最低招标要求。 该规则规定，除非要约人及其联合行为人以外的投资者拥有或控制的该类别已发行证券的 50% 以上，否则要约人不得接受根据收购要约存入的证券。 简而言之，这意味着除非大多数非投标股东同意投标其股份，否则投标无法成功。
当时，CSA 表示，这项新规则的目的是允许“证券持有人以类似于对收购要约进行投票的方式针对收购要约采取集体行动”。 在新规则通过的磋商过程中，一些评论员支持最低投标要求，理由是这将提高收购要约制度的透明度和完整性。 其他评论员表示担心新规则将赋予大少数股东阻止收购的筹码。 针对这一担忧，CSA 指出，这是新规则的预期好处，而不是损害。 该规则旨在鼓励目标股东共同努力，利用其影响力提高要约质量。 CSA 认识到增强大少数股东杠杆作用的潜力，但得出的结论是，可以通过豁免救济充分解决这一问题（但没有就可能给予豁免救济的情况提供指导）。
这场关于新规则的利弊之间的辩论是决定的核心 重新Optiva。
ESW 对 Optiva 的拟议收购
ESW 对 Optiva 提出的收购提议是在其三大股东之间长期争夺的背景下进行的：ESW 拥有 Optiva 28.4% 的从属投票权股份；ESW 拥有 Optiva 18.1% 的从属投票权股份； EdgePoint管理的共同基金，持股XNUMX%； 和 Maple Rock Capital Partners Inc.（“枫岩”），拥有22.4%的股份。
2016年，拥有Optiva 13%附属投票权股份的ESW通过投资83.2万美元换取800,000万股A系列优先股和认股权证，控制了Optiva。 2019 年，在 Optiva 中持有少数股权的 EdgePoint 和 Maple Rock 开始担心，ESW 管理 Optiva 的方式有利于 ESW，而不是所有利益相关者。 EdgePoint 和 Maple Rock 各自开始采取措施限制 ESW 对公司的控制。 这些步骤在 2020 年 55 月达到顶峰，当时 EdgePoint 同意支付 35 万美元，Maple Rock 同意支付最多 9.75 万美元购买 Optiva 的 90% 担保 PIK 切换债券。 作为这些债券协议的一部分，Optiva 同意使用 800,000 万美元收益赎回 ESW 的 XNUMX 股 A 系列优先股。 通过此次交易，ESW 将失去其优先股和对公司的控制权，但仍将是重要股东。
然而，ESW 不愿意放弃控制权。 一个月后，即 27 年 2020 月 60.00 日，ESW 宣布打算提出主动要约，以每股 122 加元的价格收购 ESW 尚未拥有的 Optiva 的部分或全部从属投票权股份。 此次要约价格较 20 天成交量加权平均价溢价 92%，较 10 天收盘高点溢价 56.6%。针对 ESW 的公告，EdgePoint 和 Maple Rock 分别宣布拒绝投标他们的股份参加出价。 鉴于 EdgePoint 和 Maple Rock 总共持有 ESW 不拥有的 XNUMX% 的股份，因此无法满足最低投标要求，并且如果不授予救济，将有效阻止投标。
作为回应，ESW 向 OSC 申请豁免遵守《招标投标法》第 104 条规定的最低投标要求。 证券法 （安大略省）（所谓的“公共利益权力”）只要除 EdgePoint 和 Maple Rock 之外的大多数目标股东都参与投标，就允许其投标继续进行。 ESW 辩称，EdgePoint 和 Maple Rock 正在充当“控制块”，以阻止 ESW 重新获得控制权，从而阻止其他目标股东为其 Optiva 股票获得所谓的“非凡溢价”。 ESW 认为，这剥夺了其他目标股东的股东选择权，因此与收购要约制度的目的背道而驰。
OSC 的决定
OSC 拒绝了 ESW 的申请。 委员会指出，2016 年采用最低投标要求是“旨在促进股东集体行动的投标动态的重大重新调整”的一部分。 委员会认为，在给予豁免救济时必须谨慎，这会改变收购人、目标股东和控制权持有者之间的这种校准。 只有在“特殊情况或目标公司、收购者或控制大股东的明显不当或滥用行为损害了少数股东的选择”的情况下，豁免才是合理的。 这里没有这样的情况。
OSC 指出，这种谨慎的做法（仅在明确和特殊情况下进行干预）对于促进申办制度的完整性和一致性是必要的。 它为上市公司和股东提供了一个“清晰且可预测的框架”，同时使监管机构能够灵活地处理违反要约制度目的的独特情况。
关于本案的事实，OSC 指出，不存在损害股东选择的防御策略，而在有争议的收购要约中经常出现这种情况。 在预期要约或要约期间，不存在战术性股票发行、积累、稀释或股东控制权变更的情况。 相反，EdgePoint 和 Maple Rock 早在报价提出之前就获得了自己的地位。 一个或多个少数股东持有潜在的阻止地位的事实本身“不足以”保证豁免，即使加上两个大股东已宣布不打算投标的情况。 简而言之，EdgePoint 和 Maple Rock 没有采取任何滥用或不当策略来阻碍收购。 他们只是作为目标股东行使自己的选择，不接受 ESW 的要约。 这并不能成为免除最低投标要求的理由。
正如 OSC 指出的：
所有股东，包括大股东或控股大股东，都有权根据自己的利益决定是否以及以什么价格退出。 正如此处所发生的那样，股东对要约的看法的透明度可能会增强股东的知情选择，并可能有助于提高整体要约质量。
OSC还认为，作为最低投标要求的一部分，允许ESW的投标在不计算EdgePoint或Maple Rock股份的情况下进行，将有效迫使EdgePoint和Maple Rock投标其股份，否则将陷入ESW控制权增强和流动性减少的公司。 OSC 指出，实施最低招标要求“正是为了解决这种胁迫的可能性”。
最后，OSC 认为，在本案中保留最低投标要求符合公共利益，因为它“保留了更高报价的可能性”。 换句话说，如果ESW希望竞标成功，它需要提出更好的报价，而不是寻求豁免。
结论
该决定在 关于。 奥普蒂瓦 向上市公司和积极分子发出通知，不会轻易给予最低投标要求的豁免。 它还确认了该要求的目的：即鼓励少数股东采取集体行动并迫使投标人提出最佳投标。
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