链周（38年第2021周）

由柏拉图重新发布

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本周比特币市场小幅走高，开盘价低至 43,789 美元，盘中最高交易至 48,730 美元。在上周开始的剧烈抛售之后，价格正在形成一个整合交易区间，在一小时内清除了 $4B 的超额杠杆。

比特币市场发现自己处于宏观经济格局中，中国信贷市场的不确定性不断增加，而本周传统股票的价格下跌。尽管如此，比特币价格走势和链上投资者的反应似乎相对强劲。本周，我们将评估交易所硬币流出的持续主导地位，恢复矿工哈希率，以及在市场吸收卖方压力的情况下实现适度利润。

适度实现利润

在链上分析中，我们经常根据硬币的“已实现价值”概念构建模型，即创建包含一定数量 BTC 的 UTXO 的价格。考虑这一点的另一种方法是代币最后移动的价格，从而反映该代币的链上“成本基础”。

当稍后花费硬币时，我们可以评估原始实现价格与当前花费价格之间的差异，以评估所有者是实现盈利还是亏损。当天花费的所有代币的总价值提供了对流入市场的资本量的估计，因为根据定义，每个卖家都与买家相匹配。

自 1 月下旬以来，随着价格从 31 美元上涨至超过 52 美元，市场一直实现每天约 XNUMX 亿美元的净利润。这表明相对有意义的出价在上涨过程中支撑了市场。

我们可以评估 Spent Output Age Bands 来衡量在当前市场上花费硬币的投资者群体。对于 6 个月以上的代币，在整个 6 月的反弹期间，支出行为都有合理的上升，但到 4 月，支出已经降温。超过 XNUMX 万的已用输出比例目前占所有已用代币的 XNUMX% 左右。

长期持有人 SOPR 为这种消费行为提供了另一种观点，自 155 月初以来，它变得越来越不稳定。该指标跟踪使用时间超过 5 天（约 XNUMX 个月）的代币所实现的总利润倍数。

LTH-SOPR 值为 2.0 意味着总的来说，LTH 当天使用的代币实现了 200% 的收益。

我们还可以翻转这一观察结果，通过将 BTC 价格除以 LTH-SOPR 值来估计花费硬币的 LTH 的总成本基础。

在 BTC 价格为 2.0 美元时，LTH-SOPR 值为 36，得出的总 LTH 成本基础为 36 美元/2.0 = 18 美元的成本基础。

因此，LTH-SOPR 指标的波动性增加表明，LTH 正在花费在越来越大的成本基础上累积的硬币：

下限 LTH-SOPR = 1.5 建议花费的硬币的成本基础在 24 美元到 31 美元之间
上限 LTH-SOPR = 2.0 建议花费的硬币的成本基础在 18 美元到 23 美元之间

总体而言，自 18 月以来 LTH 花费代币的总成本基础范围因此在 31 万美元至 XNUMX 万美元之间. 请注意，这些都是 2020-21 年牛市中的价格，这表明比特币的长期投资者可能正在变得更加活跃，将利润从桌面上撤掉，或者可能使用硬币保证金衍生品来对冲风险，或者进行更大程度的投机比第一季度和第二季度所见。这也可能反映了当前市场结构的一些不确定性，因为成本基础更高、更接近当前价格的硬币会被优先使用。

为了证明这一点，下图显示了估算的 LTH 花费成本基础（蓝色，7 天中位数），计算方式为价格 / LTH-SOPR。我们可以看到，在 8 月份的抛售之后，LTH 花费代币的总成本基础从 18 美元的稳定基线上升到上面计算的 31 美元和 155 美元之间的新范围。这反映了 LTH 阈值（20 天），包括高于上个周期 XNUMX 万美元 ATH 的代币，以及自 XNUMX 月中旬以来波动期间的更多 LTH 支出。

外汇余额继续流出

虽然在现有的比特币持有者群体中可以观察到消费行为，但似乎对从交易所余额中积累的硬币的需求更大。

本周整体外汇余额继续下降，本周达到流通供应量 13.0% 的多年新低。这会将交易所余额返回到 2018 年 6 月的最后一次水平。请记住，当时价格在 10 美元到 2020 美元之间交易。 3.8 年 64 月之后硬币的积累，价格从 XNUMX 美元上涨到 XNUMX 月的 XNUMX 万美元以上，这反映了撤回这一相对硬币数量所需的资本流入的显着增长。

支持这一观察的是本周交易所净流量读数非常负面（流出），当前 BTC 流出的速度为 -92k BTC/月。与上面的外汇余额图表类似，2020 年 XNUMX 月之后，市场明显转变了范式，从净流入主导的制度转变为流出主导的制度。

我们还可以研究具有相似平衡流特征的各种交易所的比较性能。第一批交易所包括 Bittrex、Bitfinex、Kraken、Gemini 和 Binance。

这些交易所在 2020 年和 2021 年的大部分时间都表现出特征性的流入和余额增长，反映出代币持有量的主导地位不断上升。 Binance 和 Gemini 是该队列的主要接收者。自 XNUMX 月抛售以来，该交易所集团的余额已经趋于稳定，并且出现了适度的代币外流。

Bitstamp、OKEx、Huobi 和 Coinbase 的第二组交易余额特征。对于这一群体，自 2020 年 XNUMX 月以来，资金外流一直持续，并且在最近几周实际上加速了。

总体而言，随着 XNUMX 月份观察到的资金流入被市场吸收并转移到投资者钱包中，交易所的净余额继续下降。

比特币矿工恢复和 ThermoCap 模型

在网络弹性的持续展示中，比特币哈希率本周再次攀升，在 137 天均线的基础上达到约 7 Exahash。鉴于占哈希算力网络一半左右的历史最高水平的总下降，这一约 52% 的恢复意味着不到四分之一的峰值网络哈希仍然处于离线状态。

在整个 2020 年和 2021 年，与之前的市场周期相比，矿工们表现出一种增加的趋势，即持有更大比例的已开采代币。

在 2021 年 14,000 月至 6.5 月发生重大的矿工分配之后，矿工在 1,360 个月的时间里累积了 XNUMX BTC 未使用的 coinbase 奖励。 XNUMX 月下旬发生了约 XNUMX BTC 的适度支出，但矿工未使用供应量的上升趋势似乎又开始发挥作用。

最后，我们将看看 Thermocap，它是比特币的基本估值模型，代表迄今为止的总安全支出。它计算为在区块生产时支付给矿工的所有区块奖励的累计总和，以美元计价。

考虑这个指标的另一种方式是，它反映了比特币协议提供的累积价值作为对矿工的奖励。如此一来，也可以 被认为是所有流通 BTC 的生产成本的上限，假设矿工是理性的以利润为动机的参与者。如果提供 1B 美元的总区块奖励，我们可以期望矿工花费并与价值高达 1B 美元的投资竞争以获得该奖励。

Thermocap 目前位于 $30.3B，而比特币市值为 $900B。如果我们将热帽视为“BTC 生产的最大总成本”，那么比特币目前的交易价格是生产成本的 29.7 倍。这比矿工终生投入成本高出 2,870%！

我们可以使用这个概念更进一步工作台工具，构建 比特币的 集体补贴模式 （最初由 Glassnode 分析师团队的最新成员开发， @permabullnino).

在这里，我们计算 Thermocap 的倍数（2x、6x、32x 和 64x）以反映不断增长的 货币溢价 比特币网络的总成本高于其总生产成本。我们可以发现一些有趣的行为：

每个周期都会在熊市结束时增加最低货币溢价. 原始 Thermocap (1x) 抓住了 2011 年的熊底，2x Thermocap 抓住了 2015 年的市场，6x Thermocap 为 2018-19 和 2020 年 XNUMX 月提供了支撑。
牛市周期顶部通常在 32 倍到 64 倍之间达到顶峰 随着市场过度扩张并大大超过生产成本。

按当前价格计算，64x Thermocap 的顶级模型反映了 1.94 万亿美元的比特币市值（BTC 价格为 103 美元）。比特币目前的交易价格略低于 32x Thermocap 模型，价格为 $969B。