Tad Rivelle, Chief Investment Officer i den kaliforniske obligasjonsgiganten TCW, bekymrer seg for at stigende priser på varer og tjenester ikke vil forbli et midlertidig fenomen. Han ser en risiko for at investorer gradvis vil miste tilliten til dollaren og forklarer hvorfor reelle eiendeler som råvarer gir mening i dagens markedsmiljø.
For de globale finansmarkedene er det det viktigste spørsmålet: Vil kjølvannet av pandemien føre til en vedvarende økning i inflasjonen? Eller vil økonomien falle tilbake i det gamle mønsteret med svak vekst og lave renter?
Tad Rivelle satser på det første scenarioet. Chief Investment Officer for den California-baserte kapitalforvalteren TCW forventer ikke en umiddelbar eskalering som stagflasjonskrisen på 1970-tallet. Imidlertid øker faren for et slikt utfall på grunn av det stadig økende volumet av monetære og finanspolitiske stimuleringstiltak.
«Det vil være et punkt hvor folk ikke lenger kan stole på deg i samme grad,» sier Rivelle. «Dette risikerer en mer generalisert inflasjon og kanskje en mer generalisert rebalansering bort fra dollaren,» legger han til.
I dette dybdeintervjuet med The Market NZZ, som har blitt redigert og komprimert for klarhetens skyld, forklarer obligasjonsmarkedseksperten hvorfor han mener verdivurderinger i mange aktivaklasser er for dyre, der han ser de mest alvorlige svakhetene i kredittsektoren, og hva investorer bør være spesielt oppmerksomme på i dagens miljø.
Mr. Rivelle, situasjonen i finansmarkedene er fortsatt utfordrende. Spesielt «hot» spill som kryptovalutaer, børsnoteringer og raskt voksende teknologiaksjer har kommet under press de siste ukene. Hvordan oppfatter du denne utviklingen fra en obligasjonsinvestors synspunkt?
Markedene har vært på svært spekulative prisnivåer i noen tid når det gjelder risikobaserte eiendeler. Det vi har sett er at kryptovalutaer ser ut til å korrelere mye mer med de spekulative elementene i markeder generelt sammenlignet med hva du ellers kunne forvente. Bitcoin har ikke oppført seg så mye som en inflasjonssikring, den svarer egentlig ikke på den typen input. Så det er sannsynligvis rettferdig å tilskrive noe av salget i kryptoene til denne tilbaketrekkingen av sentiment rundt risikobaserte eiendeler.
Hvor går markedene herfra?
Det du tenker på er den eldgamle regelen «kjøp ryktet, selg nyhetene». Jeg tror vi har kommet til et punkt med topp økonomisk vekst i USA. Det er sannsynlig at første kvartal kommer til å være en 7 eller 8% årlig type BNP-tall, noe som også antyder at mange av de gode nyhetene allerede er i sausen.
Hva betyr dette for de videre utsiktene?
Det er et for høyt verdsettelsesnivå priset inn i mange risikobaserte eiendeler. Når det gjelder rentepapirer, for eksempel, har du høyrentemarkedet, som nesten er en feilbetegnelse siden det handles til spreader på omtrent 300 basispunkter. Med andre ord gir et flertall av high yield-markedet ikke engang 4%. Forestillingen om at man kan prise et slikt high yield-marked og samtidig tolerere en betydelig del av zombieselskaper som i utgangspunktet ikke har tjent penger på flere år, går i møte med sunn fornuft. Det må skje endringer og omstruktureringer når vi til slutt beveger oss inn i den post-pandemiske økonomien. Men vi har levd i denne typen «kick the can down the road»-miljø der overbærenhet fra långivere, ettersom det er knyttet til så mange aktivaklasser, har vært en avgjørende egenskap.
Hvor mye lenger kan dette pågå?
For å forstå en lavkonjunktur, for å forstå en periode som pandemien, bør du ta bort lærdommen om at det må skje endringer: Økonomien må tilpasse seg endrede forbrukerpreferanser, den må endre seg selv når det gjelder både verdivurdering og ressurser med respekt til endrede realiteter som å jobbe hjemmefra. For bare noen uker siden hevdet «The Economist» at på toppen av pandemien kom 60 % av arbeidstimene i USA på hjemmearbeid. Før utbruddet av koronaviruset var det kanskje 5 %. Så alle får ideen: Vi går ikke tilbake til 5 %, og det har svært betydelige konsekvenser for prisingen av næringseiendom, for verdsettelse av krav mot næringseiendom og for verdsettelsesforslaget for en rekke aksjer i mange ulike sektorer.
Hvor er de viktigste risikoene i denne forbindelse?
Det er nesten som om vi har frosset mye ikke-økonomisk aktivitet på plass det siste året. Federal Reserve har senket renten, gitt likviditet, og finanspolitisk stimulans har tillatt folk å bygge håp inn i forventningene og modellene deres. Nå hevder noen eksperter at migrasjonen mot e-handel allerede har nådd toppen, basert på den relative kostnaden ved å flytte produkter gjennom murstein- og mørtelbutikker kontra gjennom de anstrengte og forsyningsbegrensede kanalene i e-handelsverdenen. Så frykten for Retail Apocalypse kan være overdrevet. Men i reiseområdet for eksempel, var det mange hoteller som slet med pre-pandemien. Det er ingen sannsynlighet for at de kommer til å finne noe bedre hell i den post-pandemiske økonomien.
I mellomtiden pågår en boom i det amerikanske boligmarkedet. Hvor bærekraftig er denne trenden?
I FHA-låneprogrammet, som i utgangspunktet er den statlige versjonen av subprime-lån siden finanskrisen, løper kriminaliteten på FHA-lån på rundt 11 %. Det er ganske forhøyet, og det er illustrerende for stressnivået som eksisterer spesielt i de nedre trinnene i økonomien. Men selv i Fannie Mae og Freddie Mac-verdenen med boliglån av middelklassen er noe sånt som 3% av lånene for tiden forfalte. Det er veldig høyt, siden den plassen vanligvis kjører på brøkdeler av 1 % forfall. Så det er mye å jobbe gjennom der.
Likevel ser det ut til at optimismen råder. På Wall Street er S&P 500 nesten tilbake på rekordhøye fra tidligere denne måneden.
Det er mye selvtilfredshet. Selv Den europeiske sentralbanken refererte til det i en nylig rapporterer. Kritikere har lenge sagt at sentralbankene vil støtte aktivapriser, og så kritiserer de kapitalmarkedene for å prise inn en spekulativ struktur og advarer om risikoen. En ekspert kalte det ganske nøyaktig: Sentralbanker spiller samtidig rollen som brannstifter og brannmann.
Hvor vil den største skaden skje hvis noe går galt?
Det korte svaret er at det vil ramme alle. Det treffer steder som California som er så avhengig av verdivurderinger av aksjer og teknologiske verdier, spesielt børsnoteringsmarkedet. Men det gjennomsyrer overalt. Fed skjønte for lenge siden at å drive høyere aktivapriser har en tendens til å presse hele økonomien fremover. Så hvis Fed ikke klarer å sette Humpty Dumpty sammen igjen, er spørsmålet hva som skjer når du får en betydelig korreksjon i aksjer. I dette tilfellet har du stor sannsynlighet for at det politiske markedet bare sier: «Vi sa det til deg, vi trenger mer finanspolitisk stimulans». Som et resultat er det mest sannsynlig at du får en responsfunksjon i økonomien som begynner å forsterke inflasjonskreftene.
Inflasjon er allerede et stort problem. Er den nåværende prisstigningen bare midlertidig når økonomien kommer seg etter pandemiens uro? Eller er vi i begynnelsen av en vedvarende økning i inflasjonen?
Inflasjonen er allerede rundt oss. Folk opplever det i privatlivet, kanskje ikke nødvendigvis i prisstigninger, men i form av mangel. For eksempel kan ikke folk som prøver å pusse opp hjemmene sine få nye vinduer eller skiver. Likevel er Feds syn sterkt partisk mot å ville tro at inflasjonen er forbigående, så de kommer ikke til å iverksette tiltak mot den. Da blir det store spørsmålet: Hva slags friksjoner utvikles som gjør det vanskelig for økonomien å rebalansere seg selv? Etter vårt syn er etterspørselssiden fortsatt problematisk fordi det er enorme saldoer på folks bankkontoer til overs fra stimulansbetalinger. På tilbudssiden har vi en svært regulert økonomi som har kommet ut av pandemitiden med veldig merkelige og motstridende regler om måten virksomheter kan operere og gjenåpne.
Så igjen, hvis økonomien normaliserer seg over tid, kan inflasjonen også flate ut igjen.
Dette får oss tilbake til hovedspørsmålet: Hva blir responsfunksjonen til det politiske markedet? I Washington tror stadig flere at det egentlig ikke er noe problem med finanspolitisk stimulans, og at verden vil låne Amerika alle pengene den ønsker å bruke. Inntil kostnadene tar igjen alle, vil oppfatningen være at det er helt rimelig å bare bruke mer penger. Så Feds uttalelse om at inflasjonen er forbigående er en spekulativ uttalelse fra deres side. Den tar ikke hensyn til gnisningene, og det faktum at de ikke har kontroll over hvordan skattemyndighetene skal håndtere saker.
Er denne risikoen muligens allerede reflektert i den myke dollaren?
I hovedsak gir reservevalutastatusen til dollaren amerikanske politikere enorm fleksibilitet når det gjelder å håndtere problemer som pandemien. Den enorme fleksibiliteten er ment å komme med ansvar og en viss grad av omtenksomhet og klokskap. Men du ser ikke mye av det. Å ta ekstraordinære handlinger i mars i fjor var på en måte fornuftig: Hvis du stenger hele økonomien, trenger du sosial stabilitet. Du vil ikke at hele greia skal gå ned i røret. Men et år senere snakker vi fortsatt om massive finanspolitiske stimuleringsprogrammer. Det er helt klart en logisk frakobling.
Så er det en fare for at tilliten til dollaren kan gå tapt? Det var allerede et øyeblikk under forrige vårs markedskrasj da utenlandske investorer, i motsetning til det vanlige mønsteret, dumpet i en risiko-av-fase.
Det var så mye som skjedde da. Det var også at risikoparitetshandelen avviklet også. Vi hadde den dagen da aksjer og obligasjoner begge ble ekstremt hardt rammet. Når markedene kjører jevnt, har du en tendens til å ha fungibilitet mellom aktivaklasser. Det er likviditet, og evnen til å arbitrere, for å ta avgjørelser om relativ verdi. Så det føles som en elv. Og så når du perioder som i mars i fjor eller finanskrisen i 2008 hvor det ikke lenger er en elv. Det er nesten som du har disse små sideelvene, små stammer hvor det er spesifikasjoner i prissetting. I utgangspunktet har du ikke a markedet så å si har du en segmentering av mange markeder til det punktet hvor du kan ha et marked for Ford Motor-kreditt som eksisterer om morgenen en bestemt dag i mars 2020. Du får alle disse diskontinuitetene og irrasjonalitetene.
Men hva med dollaren? Er dollaren til og med utskiftbar som verdens reservevaluta?
Vi kom forbi det da Fed trakk ut den store bazookaen som tidligere finansminister Hank Paulson sa det for lenge siden. Så du fikk veldig lave priser i USA innen august og september. Selv da vi startet i år, var yielden på tiårige statsobligasjoner på 1 %. Hvis du er en dollarokse, kan du i utgangspunktet si: Det amerikanske finanssystemet ble testet i 2020, økonomien ble testet og den overlevde testen, noe som betyr at foreløpig er reservevalutastatusen til dollaren ubestridt – og det er brukt for begrunnelse for å fortsette den samme politikken. Men det vil være et punkt hvor folk ikke lenger kan stole på deg i samme grad som risikerer en mer generalisert inflasjon og kanskje en mer generalisert rebalansering bort fra dollaren.
På denne bakgrunn, hvor alvorlig er risikoen for en stagflasjonskrise som den på 1970-tallet, med høy inflasjon, lav økonomisk vekst og høy arbeidsledighet?
Vi er kanskje noen år unna det, men dette er en alvorlig risiko. Det er rimelig å forvente høyere inflasjon. Fed ville sannsynligvis vært glad i en periode, men så blir det store spørsmålet: Kan du fortsette å inneholde og kontrollere det? Kan du holde inflasjonen på 4 til 5 % uten å ødelegge tilliten til myndighetene som er ansvarlige for finansiell stabilitet? Så du kan ikke komme til 70-talls-inflasjonen i ett trinn. Men vi gjorde det ikke sist heller. Vi gjorde det med politisk dumhet etterfulgt av policy-dumthet. Vi fikk Nixon-tiden til å innføre lønns- og priskontroll, bryte termometeret for å si det sånn, late som om vi ikke blåser opp. Det ble fulgt av ting som WIN-knapper som sa «Pisk inflasjonen ned», som kjennetegner usammenhengen i politikken for å kontrollere inflasjonen. Etter det hadde vi Carters kredittkontroll og salg av gull og slike ting. Bunnlinjen: Inflasjonen kom ut av kontroll fordi den politiske responsen var udugelig.
Hva tror du?
Jeg ville ikke forvente at den politiske responsen kommer til å bli bedre. Det grunnleggende problemet er at når verden ikke stoler på ditt politiske eller økonomiske lederskap, kan ikke det lederskapet lenger løse problemet. Du må endre ledelse, og du må endre politikk. Det var på en måte det som skjedde i USA. Det som til slutt løste det var en kombinasjon av lederskifte i Fed med Volcker kombinert med strukturreformer ledet av Reagan-administrasjonen som endret den økonomiske retningen til USA.
Hvordan tror du den nåværende Fed-formann Jay Powell vil reagere hvis obligasjonsrentene fortsetter å stige på grunn av økende inflasjonsforventninger? Tror du drastiske tiltak som styring av avkastningskurve er en mulighet?
Absolutt. Hvis og når renten på tiårige statsobligasjoner begynner å bevege seg raskt høyere, og den kommer til 2 eller 2.25 % og boliglånsrentene går opp til 3.5 %, er det svært plausibelt at Fed implementerer rentekurvekontroll. De kan kalle det noe annet. Men de vil gjøre det de kan for å støtte opp om formuesmarkedet og boligmarkedet.
På hvilket nivå tror du rentene vil ligge på slutten av året?
Når tiårige statsobligasjoner nådde en topp på rundt 1.75 % i slutten av mars, hadde det en svært negativ effekt på noen av boligberegningene: Det tyder på at det allerede er så mye innflytelse i systemet at virkningen av selv små renteøkninger kan være ganske betydelig, selv med tanke på alle de finanspolitiske stimulansene. Så rentene er sannsynligvis en viss rekkevidde for nå, fordi når avkastningen kommer til 2 %, vil det sannsynligvis bremse den amerikanske økonomien betydelig. Men hva skjer så? Hvis økonomien bremser, gir administrasjonen og kongressen i utgangspunktet mer stimulans? Dette øker potensialet for en «Rinse – Lather – Repeat»-syklus til statlige og sentralbankintervensjoner som øker stagflasjonsspekteret. Og det er der du mister kontrollen over hvor de ti årene går. Men vi er ikke der ennå.
Hvordan kan investorer best navigere i dette miljøet?
Det er liksom der vi var pre-pandemi på de fleste måter. Det handler om forsiktighet og forsiktighet og å ta spredning der du kan. For som obligasjonsinvestor bør du være fokusert på å prøve å fange sikker spredning i et år som dette.
Hvor er mulighetene for det?
Alt handler om kvalitet og å dra nytte av Fed. Fed gir deg også gaver. En gave de gir er i boliglånsbyrået TBA-markedet der appetitten deres for boliglånskjøp er så stor at de har drevet opp det nære markedet. Det gjør det svært gunstig for investorer å engasjere seg i utsatte kjøp for TBA-markedet. Du kan kjøpe eksponering mot et Fannie Mae- eller Freddie Mac-lån på tretti år med en kupong på 2.5 % og få kanskje 80 basispunkter. Det høres kanskje ikke spennende ut, men du får 50 til 75 basispunkter mer på grunn av den negative finansieringen som er antydet i kapitalmarkedene på grunn av Fed. Så plutselig, for en veldig trygg eiendel har du en ganske fin spredning.
Med tanke på risikoen for inflasjon, kan det også være verdt å investere i virkelige eiendeler som råvarer og gull?
På høyere verdsettelsesnivåer som i dag, er det fornuftig å eie mer forsikring. Men det er ikke å forveksle med ideen om at du prøver å tjene penger på sikringen din. På en måte håper du nesten å tape penger på sikringen. Det er bare for å beskytte deg i tilfelle ting går galt andre steder i porteføljen din. Dessuten er diversifisering vanligvis en god strategi. For mange år siden, da vi jobbet i Pimco, var Bill Gross en slags mester i utsagn om én setning. Da jeg var ny der, husker jeg at jeg satt rett foran ham, og han diskuterer om han skal selge et verdipapir. Til slutt sier han bare til dealeren: «Vet du hva, ingen har noen gang gått i stykker ved å ta fortjeneste.» Så vi solgte den. Generelt sett er kanskje det et godt råd.
Tad Rivelle
Tad Rivelle er TCWs Chief Investment Officer, Fixed Income, og fører tilsyn med over 215 milliarder dollar i rentebærende eiendeler, inkludert 104 milliarder dollar i verdipapirfondsmidler under TCW Funds og MetWest Funds-merkene. Før han begynte i TCW, fungerte Tad som Chief Investment Officer for MetWest, en uavhengig institusjonell investeringsforvalter som han var med å grunnlegge. MetWest-investeringsteamet har blitt anerkjent for en rekke prestasjonsrelaterte priser, inkludert Morningstars Fixed Income Manager of the Year. Mr. Rivelle var også meddirektør for obligasjoner i Hotchkis & Wiley og porteføljeforvalter i PIMCO. Tad har en BS i fysikk fra Yale University, en MS i anvendt matematikk fra University of South California, og en MBA fra UCLA Anderson School of Management.
Kilde: https://themarket.ch/interview/tad-rivelle-inflation-is-already-all-around-us-ld.4359
- "
- &
- 2020
- 7
- Logg inn
- Handling
- Fordel
- råd
- Alle
- america
- amerikansk
- amp
- appetitt
- arbitrage
- rundt
- Artikkel
- eiendel
- Eiendeler
- Bank
- Banking
- Banker
- BEST
- Bill
- Milliarder
- Bitcoin
- Obligasjoner
- boom
- merker
- bygge
- bedrifter
- kjøpe
- california
- ring
- hovedstad
- Kapitalmarkeder
- Catch
- Central Bank
- Sentralbanker
- formann
- endring
- kanaler
- sjef
- krav
- kommer
- kommersiell
- kommersiell eiendom
- Commodities
- Felles
- Selskaper
- selvtillit
- Kongressen
- forbruker
- innhold
- fortsette
- Corona
- Kostnader
- Crash
- kreditt
- krise
- krypto
- cryptocurrencies
- valutaer
- valuta
- Gjeldende
- skjøger
- dag
- håndtering
- Etterspørsel
- utvikle
- gJORDE
- diversifisering
- Dollar
- drevet
- kjøring
- e-handel
- ECB
- økonomisk
- Økonomisk vekst
- økonomi
- Miljø
- egenkapital
- eiendom
- europeisk
- European Central Bank
- eksperter
- Face
- rettferdig
- frykt
- Trekk
- Fed
- Federal
- føderal reserve
- Endelig
- finansiere
- finansiell
- finanskrise
- Først
- fleksibilitet
- For investorer
- Ford
- skjema
- Forward
- funksjon
- fond
- midler
- BNP
- general
- gaver
- Giving
- Global
- Gull
- god
- varer
- Regjeringen
- Vekst
- her.
- Høy
- Hjemprodukt
- hoteller
- bolig
- Hvordan
- HTTPS
- stort
- Tanken
- bilde
- Påvirkning
- Inkludert
- Inntekt
- inflasjon
- institusjonell
- forsikring
- interesse
- Renter
- Intervju
- investere
- investering
- investor
- Investorer
- IPO
- IPOs
- IT
- føre
- Ledelse
- Led
- LÅNE
- utlån
- Nivå
- Leverage
- linje
- Likviditet
- Lån
- Lang
- mac
- Flertall
- ledelse
- Mars
- marsj 2020
- marked
- Markets
- matematikk
- Metrics
- penger
- Boliglån
- flytte
- MS
- nyheter
- Forestilling
- Offiser
- optimisme
- Annen
- utbrudd
- Outlook
- pandemi
- Mønster
- Betale
- betalinger
- Ansatte
- ytelse
- Fysikk
- Plenty
- Synspunkt
- Politikk
- politikk
- portefølje
- post-pandemi
- press
- pris
- prising
- Produkt
- Profit
- program
- programmer
- beskytte
- kjøp
- kvalitet
- område
- priser
- Reager
- reelle eiendeler
- eiendomsmegling
- reality-show
- resesjon
- gjenåpne
- Ressurser
- svar
- detaljhandel
- Risiko
- regler
- rennende
- S & P 500
- trygge
- Skole
- sektorer
- sikkerhet
- Sees
- selger
- forstand
- sentiment
- Tjenester
- Kort
- mangel
- bremse
- liten
- So
- selskap
- solgt
- LØSE
- Southern
- Rom
- bruke
- spre
- vår
- Stabilitet
- startet
- Uttalelse
- Stater
- status
- stimulus
- aksjer
- Aksjer og obligasjoner
- butikker
- stammer
- Strategi
- gate
- stresset
- levere
- støtte
- bølge
- bærekraftig
- system
- snakker
- tech
- forteller
- midlertidig
- test
- tid
- handel
- trading
- reiser
- treasury
- statssekretær
- Stol
- UCLA
- arbeidsledighet
- forent
- Forente Stater
- universitet
- University of Southern California
- us
- Amerikansk økonomi
- Verdivurdering
- verdivurdering
- verdi
- Versus
- Se
- virus
- volum
- lønn
- Wall Street
- washington
- HVEM
- vinne
- vinduer
- ord
- Arbeid
- jobbe hjemmefra
- verden
- verdt
- år
- år
- Utbytte